專訪瑞穗銀行亞洲首席外彙策略師張建泰：日元彙率告別弱勢重回130，日本央行下半年或轉變超寬鬆貨幣政策

21世紀經濟報導記者胡慧茵 廣州報導

在全球多國央行收緊貨幣政策的當下，日本央行一次次打破外界對其轉變貨幣政策的預期，繼續實施超寬鬆貨幣政策。然而，日本央行在去年12月的貨幣政策決議中，出乎意料地放寬了收益率控製曲線（YCC政策）的範圍，給市場留下了不少懸念。

1月26日，國際貨幣基金組織（IMF）發佈了對日本經濟進行評估後的聲明，指出雖然今後物價上升的不確定性較大，但上行的風險更大，建議探討更加靈活的長期利率變動。有分析表示，IMF的建議意味著他們敦促日本央行政策調整的強硬態度。

日本央行何時才會轉向？這又會給全球金融市場帶來哪些影響？當前，日本經濟和日本貨幣政策走向已成為全球市場上的一大焦點。瑞穗銀行亞洲首席外彙策略師張建泰近日在接受21世紀經濟報導記者專訪時表示，從通脹的同比漲幅來看，日本實施的超寬鬆貨幣政策的效果是明顯的；但由於日本通脹率仍然偏低，因此預計日本將不會收緊貨幣政策，而是從超寬鬆貨幣政策轉變為寬鬆貨幣政策。

在張建泰看來，日本貨幣政策的轉向可能不會像外界預測的那麼快，而且退出超寬鬆貨幣政策是漸進式的，所以即便貨幣政策發生轉向，也不會對全球金融市場產生很明顯的影響。他預測，日本貨幣政策可能要等到美國通脹回落、美聯儲政策轉向才會出現明顯變化。

當前，日本經濟正在複蘇，但不確定性仍然很高。日本政府公佈的2023年度經濟預測值，顯示實際經濟增長率為1.5%。日本央行行長黑田東彥也表示，未來兩年日本經濟將增長1%-2%。對於目前的經濟情況，日本首相岸田文雄表示，目前日本正處於非通縮狀態，但還沒有徹底擺脫通縮。

所以，日本還不得不考慮日元走向對經濟的影響。張建泰表示，日元貶值程度減弱，預計日本企業後續進行海外投資的積極性可能會有所削弱，日本的貿易逆差情況也會有所改善。

貨幣政策或從“超寬鬆”走向“寬鬆”

《21世紀》：日本堅定捍衛超寬鬆貨幣政策，目前通脹同比上漲4%。您認為日本能否擺脫長期通縮？實施長期的超寬鬆貨幣政策，是否達到日本政府和央行預期的效果？

張建泰：上世紀90年代，日本一直處在低通脹的階段，甚至還出現了通縮的情況，主要成因是日本房地產泡沫爆破，經濟低迷。基於當時物品價格和工資增長停滯的情況來看，未來日本只有實現工資增長，才能使日本經濟重現活力。

疫情的發生致使環球通脹出現，原材料價格上漲，日本也面臨進口價格飆漲的問題。另外由於日本堅持超寬鬆的貨幣政策，日元持續貶值。多重因素下，日本通脹率開始有起色並達到4%，創40年來的新高。就目前來看，儘管日本的通脹漲幅不會像歐美地區那樣高，但日本長期通縮的狀況已經有所改善。就日本央行預期，在2023財年和2024財年除能源外的核心通脹分別為1.8%和1.6%，可見未來日本會處於溫和通脹的狀態。就這點來看，日本實施超寬鬆貨幣政策的效果是明顯的。

《21世紀》：截至目前，日本仍然是美債最大外國持有國。若日本收緊貨幣政策，會給全球金融市場帶來哪些衝擊？

張建泰：我們認為，未來日本將會從超寬鬆貨幣政策轉變為寬鬆貨幣政策，但預計不會到收緊貨幣政策的程度，因為目前日本通脹率仍然偏低。

若後續日本進行貨幣政策調整，預期資金會回流日本國內。此前，日本企業和機構通過日本的低息環境到國外賺取利差回報。同時，日本政策的轉向會給國際債市帶來波動，因為很多日本投資者之前都購買了海外債券。而隨著國際債息變化，日本投資者可能會對外國債券失去興趣。由於日本退出超寬鬆貨幣政策是通過漸進的方式，所以對全球金融市場的影響暫時不會太明顯。

我們認為，日本貨幣政策的轉向可能不會像外界預測的那麼快。而且由於目前市場壓力較大，日本也擔心政策變動會對全球金融市場帶來衝擊。所以可能要等到美國通脹回落、美聯儲政策轉向，日本的貨幣政策才會出現較為明顯的變化，轉變的時間節點可能會在今年的下半年。

日本央行通過調整YCC“試水溫”

《21世紀》：日本央行貨幣政策雖然不如市場預期般轉向，但最近放寬了10年期國債收益率波動區間，此前僅調整過兩次。這樣的做法透露出何種信號？若要退出YCC政策，需要滿足哪些條件？

張建泰：日本調整收益率曲線控製（YCC）政策，核心是為了增強市場流動性。在全球通脹走高的情況下，日本仍維持超低息的水平，所以日本央行擴大10年期國債收益率目標區間相當於“試水溫”，想看看調整後的效果再考慮如何部署退出超寬鬆貨幣政策的路徑。

若要退出YCC政策，需要先看到日本的通脹有持續明顯的改善，伴隨著工資上漲，以及需求預期提升等。其次，還得看日本市場的力量。YCC政策退出，最直接的影響是日本債市波動，債息急升。例如，去年英國政府推出“迷你預算案”引發債市拋售潮，導致外國金融市場出現震盪。日本政府需要防範類似的風險。

再者，在外彙市場方面，若日本退出YCC政策，日元可能會迅速升值，這將進一步影響日本出口和通脹的走向。所以我們還是傾向認為日本政府會逐步調整YCC政策，而且短期內將不會調升國債收益率區間。

《21世紀》：截至今年1月中，日本央行在國債市場的份額達到53%。日本央行能否繼續實現“無限量購債”的承諾？

張建泰：國債市場的購買情況，不僅要看發行新債的數量，還取決於日本的財政政策。目前來說，我不認為日本央行會出現“無債可買”的情況。

但需要承認的是，日本債券市場的流動性不算理想。所以日本央行一直嚐試調整YCC政策。不過，目前YCC政策的調整空間已十分有限，若要改變日本債市流動性，則需要央行進一步改變貨幣政策方向。

企業海外投資可能減少

《21世紀》：若後續日本利率上升，日本的償債成本將會進一步上升，會產生哪些影響？這將如何影響日本經濟的增長前景？

張建泰：日本的償債成本會隨著日本利率上漲而增加，而日本企業可能會有減少投資項目、裁員等動作。這些舉措將對日本的經濟複蘇產生不利的影響。以美國為例，隨著其國內利率上調，美國不少科技企業已陸續出現大規模裁員。所以若短期內日本利率迅速上升，將會產生較為嚴重的影響。正因如此，日本央行選擇穩步調升利率，以減少利率上升給經濟帶來的負面影響。

《21世紀》：雖然日本維持貨幣政策，但近期日元兌美元跳升，彙率上升至130上下。您如何預期後續的日元彙率走勢？此前日本政府和央行通過買入日元、賣出美元的方式干預彙率，您認為後續日本政府是否會再以同樣的方式干預彙率？

張建泰：我們預計日元兌美元彙率將保持1美元兌130至140日元之間。若後續日本進行貨幣政策轉向，日元兌美元彙率有機會漲至1美元兌125日元，但日本在短期內做出政策轉向的可能性不大。我們預計日元利率不會上升太多，所以美元與日元的利差可能會維持在3%左右。

日本財政部利用外彙儲備干預本幣彙率的做法十分罕見，上一次賣美元干預是在1998年亞洲金融危機。強日元不利於日本的出口。目前來看，日元的弱勢水平暫告一段落，若日本央行做出很大幅度的政策調整，日元急劇大幅升值，日本財政部才會利用外彙儲備進行干預。

從之前日本央行和財政部的舉措來看，它們的外彙干預是相對克製的。日本上一次拋售外儲干預日元，是看到了日元在快速貶值，擔心日本會出現結構性貶值，對經濟造成較大的負面影響。而且對於市場干預，日本財政部有其自身的紀律，所以我認為此舉對市場的震盪不會太大。

2022年以來，日元出現了方向性貶值，所以不少日資企業傾向在海外進行擴展。但目前，日元的方向性貶值已經結束，逐步轉變為彙率雙向波動。日本企業後續進行海外投資的積極性可能會有所削弱，但同時，由於能源價格有所回落，日元的貶值程度減弱，預計日本的貿易逆差的情況也將有所改善。

（作者：胡慧茵 編輯：李瑩亮）