單一產品依賴症未解，“女人的茅台”愛美客押注多賽道

轉自：貝殼財經

3月8日晚間，醫美龍頭股愛美客發佈2022年年報。儘管報告期內營收、淨利潤均同比增長超過30%，資本市場卻未給予其積極的反饋。

至3月10日收盤，愛美客股價報537.16元，跌2.21%。自年報發佈以來，公司股價已連續兩日收盤下跌。

被稱為“女人的茅台”，愛美客的毛利率也比肩貴州茅台，2022年，愛美客的毛利率達94.85%。不過，營收依賴於以嗨體為主的溶液類注射產品，曾使愛美客頻繁受到質疑。年報顯示，報告期內，公司溶液類注射產品營收占比雖較2021年有所下降，但該類產品仍占公司營收的六成以上。

為解決單一產品依賴，近年來，愛美客加大研發投入、收購相關公司，佈局了減肥藥、肉毒素、膠原蛋白等領域。“廣撒網”的產品佈局中，會跑出下一個嗨體嗎？

營收、淨利連年增長 毛利率高達94.85% 單一產品依賴未解

號稱“女人的茅台”，與貴州茅台相比，愛美客的毛利率表現也毫不遜色。2022年，愛美客的毛利率為94.85%，較上年提升1.15個百分點。而貴州茅台去年的毛利率也僅為91.54%。

另外，年報顯示，報告期內，愛美客實現營業收入19.39億元，同比增加33.91%，歸屬於上市公司股東的淨利潤為12.64億元，同比增長31.9%。自2016年以來，該公司已經連續7年實現營業收入與淨利潤的同比增長。

從產品來看，愛美客的產品主要分為四類：溶液類注射產品（嗨體、逸美）、凝膠類注射產品（濡白天使、寶尼達、逸美一加一、愛芙萊等）、面部埋植線和化妝品。

近年來，溶液類注射產品是愛美客收入的主要來源。其中，逸美是愛美客早期的玻尿酸產品，獲批於2009年，已逐漸淡出市場。嗨體則是公司的核心單品，聚焦於修復頸紋的細分市場，2017年上市，2018年銷售額即達到7497.26萬元，同比增長119.69%。該產品的營收占比也快速增長，2017年度、2018年度和2019年上半年，嗨體的營收占比分別為15.34%、23.36%和37.86%。

隨著嗨體收入的快速增長，愛美客溶液類注射產品的營收占比一度在2021年達到72.25%。以嗨體為主的溶液類注射產品在營收中占比過高，也使愛美客因依賴單一產品而頻繁受到質疑。2022年，溶液類注射產品的收入為12.93億元，同比增長23.57%。但期內該產品的營收占比為66.68%，較2021年有所下降。

新產品的放量幫助其降低了單一產品的比重。據瞭解，公司“含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交聯透明質酸鈉凝膠”產品的商品名為濡白天使。該產品於2021年下半年在國內商業化上市，並快速在市場上鋪開。愛美客在2022年年報中表示，截至報告期末，濡白天使已進入超過600家醫療美容機構，授權700餘名醫生。

這推動了愛美客的凝膠類注射產品收入快速增長。年報顯示，2022年，愛美客凝膠類注射產品收入為6.38億元，同比增長65.61%，該產品占營收的比例也由2021年的26.61%提升至32.91%。

但值得注意的是，至今，愛美客依賴單一產品的“警報”尚未解除。雖然2022年愛美客溶液類注射產品的營收占比有所降低，但仍占營收的六成以上，且高於2020年的63.07%。

研發費用連年增長 進軍千億減重市場

據瞭解，為解決單一產品依賴，尋找第二增長曲線。近年來，愛美客持續增大研發投入。2020年、2021年，公司研發費用分別同比增長27.26%和65.54%。

2022年，其研發費用繼續增加，達1.73億元，同比增長69.2%，占營業收入8.93%。從研發費用的結構來看，公司研發費用的提高主要由於人工費和服務費的增加，2022年兩者分別同比增加53.64%和98.77%。

從其在研項目來看，減肥藥是愛美客正在重點關注的方向。年報顯示，公司有9個主要在研項目，在體重管理領域，有利拉魯肽注射液、司美格魯肽注射液和去氧膽酸注射液三款產品在研。其中，利拉魯肽注射液已完成 I 期臨床試驗，另兩款產品均處於臨床前在研階段。

這一領域市場前景廣闊，德勤在報告中指出，中國肥胖人口數量龐大，也願為瘦身付費。中國塑形市場的市場規模在2020年預計達到約105億，未來增速將高於醫美整體市場，預計到2030年，中國塑形市場將突破千億規模。

然而，減肥市場雖然龐大，卻並不是一片藍海。愛美客正在研發的司美格魯肽、利拉魯肽均屬於GLP-1受體激動劑。東亞前海證券在研報中表示，目前全球範圍內共有兩款GLP-1R激動劑減肥藥上市，分別為諾和諾德的司美格魯肽和利拉魯肽。國內企業也廣泛佈局GLP-1R靶點的減肥藥品，其中進展較快的有華東醫藥、仁會生物、先為達、信達生物等。

從研發進度來看，愛美客的在研產品已經落後於眾多競爭對手，難以搶跑。

押注膠原蛋白產品、肉毒素 收購相關企業形成2.45億商譽

按照時間表，肉毒素更有可能成為愛美客的下一個增長點。愛美客的在研產品中，用於消除中度至重度皺眉紋的“注射用A型肉毒毒素”產品，研發進展相對較快，當前處於Ⅲ期臨床試驗階段。

與此同時，愛美客在年報中表示，報告期內，公司與韓國HunosBP簽訂經銷框架協議，授權公司作為中國區唯一經銷商，享有“HUTOX”肉毒素排他性的進口、經銷等權利，目前肉毒素產品管線處於Ⅲ期臨床階段，預計2024年獲批上市。

愛美客為HunosBP的股東，2021年，愛美客收購該公司122萬股股份，持股比例為25.42%。原計劃收購金額為8.8億元，後因彙率折算，實際支付對價8.56億元。

除了肉毒素之外，報告期內，愛美客亦通過收購方式加註膠原蛋白市場。報告期內，愛美客通過控股的北京原之美科技有限公司收購了沛奇隆公司100%股權。雙方簽署的股權轉讓協議中約定收購價為3.5億元，原之美公司分別於2022年9月29日、2022年12月12日支付股權轉讓價款，共計2.8億元。此次股權收購為愛美客形成了2.45億元的大額商譽，潛藏的商譽減值風險值得關注。

據瞭解，沛奇隆公司主要從事動物，膠原蛋白產品的提取和應用，主要產品包括生物蛋白海綿、止血癒合敷料等。愛美客認為，此項收購後，公司將探索膠原蛋白產品應用領域的更多市場機會。

新京報貝殼財經記者 丁爽

編輯 白華兵

校對 盧茜