細說彙率⑨美元指數走低始於美聯儲對加息週期結束的確認

雖然美聯儲的9月議息會議如期將美國聯邦基金利率保持[5.25%，5.50%]不變，但大幅調整了對美國的經濟增長、就業市場與通脹的預測。

①就業市場方面，美聯儲將2023年底失業率由6月份的4.1%下調至3.8%，鑒於8月份美國實際失業率為3.8%，美聯儲的最新預期表明其預計年內美國就業市場不會有明顯的惡化。

②經濟增長方面，美聯儲將2023年四季度美國經濟增速由6月份的1.0%大幅上調至2.1%，將2024年經濟增速預期也由6月份的1.1%上調至1.5%，顯示美聯儲預期美國經濟不會陷入衰退。

③通脹方面，將2023年末PCE的預期則由3.2%微上調至3.3%，但同時將核心PCE預期由3.9%下調至3.7%。截至7月末，美國PCE為3.3%，本輪峰值是2022年7月的7%；核心PCE為4.2%，本輪峰值為2022年2、3月的5.4%，美聯儲的最新預期顯示其對美國通脹回落的放緩已有預期。

④政策方面，美聯儲維持2023年聯邦基金利率中樞5.6%不變，同時上調了2024年和2025年的利率中樞，且在預期通脹回落至2%目標水平，2026年政策利率仍高於2.5%的中性利率，顯示美聯儲並不會急於降息。

表1：2023年美聯儲對經濟預測的變化情況

美聯儲最新經濟預測顯示出其對實現軟著陸的信心進一步提升，加之前期推動通脹回落的能源、交通、醫療等價格已有了回升苗頭，而近期美國車企工人的大罷工反映出美國工人對現行名義工資的不滿，並由此帶來汽車供應的重新緊張，這些因素均會給後期通脹的持續回落造成影響。

圖1：美國通脹分項走勢

因此，對於美聯儲主席鮑威爾而言，前美聯儲主席伯南克在2006年至2007年的政策經驗具有一定借鑒意義——在就業市場韌性環境下，將利率政策保持“更高、更久”的狀態，即政策利率將持續高於通脹漲幅，相應美聯儲年內仍有加息的可能。

2006年7月至2007年8月間，美聯儲曾持續15個月將政策利率置於“限制性狀態”——政策利率水平始終高於通脹漲幅，期間美元指數是緩慢走低的，由停止加息時的86降至開始降息時的80（此前的一年間，美元指數由80升至92上方），而同期美債與英債、德債、日債收益率的利差則呈現收窄態勢，即利差也沒有給美元指數提供很強的支撐。

圖2：美元指數走勢（2006-2007）

2023年以來，美聯儲將聯邦基金利率由[4.25%，4.50%]進一步提升至[5.25%，5.50%]，累計提高了100BPs，但美元指數並沒有明顯上升，而是在[100，106]之間震盪(2022年美元指數由95升至115)，另外，美債與英債、德債、日債收益率的利差則也呈現收窄態勢。那麼基於2006年7月至2007年8月間美聯儲將利率保持在“更高、更久”期間美元指數的經驗，再不發生二輪通脹和經濟深度衰退或金融危機的前提下，美元指數在美聯儲確認結束加息週期後，也將呈現緩慢下降的態勢，而且當前加息週期尾聲階段，美元指數也不會一步走強。

圖3：美元指數走勢（2023至今）

綜上，在美聯儲實現“軟著陸”政策取向下，後期美元指數更多體現為易降難升。

（作者單位為中國建設銀行金融市場部，僅為個人觀點）