破淨主題大漲退潮後，紅利風格未來機會如何？

最近，在小盤成長風格迅猛反彈行情的對比下，紅利風格顯得有點“熄火”。

不過11月18日，破淨股逆市大漲2.61%，典型的幾個紅利行業也走出了較好的行情，讓很多前期買入紅利的小夥伴開始期待板塊的進一步回暖。

回顧來看，11月15日盤後，證監會發佈市值管理新規，裡面明確提到了“長期破淨公司應當製定上市公司估值提升計劃”。由於破淨股與紅利主題的關聯性較強，週一紅利顯著上漲可能正是新規刺激的結果。

經過了這幾天的市場消化後，新規帶來的情緒性脈衝行情已經逐漸退水。那紅利板塊未來是否還能回暖？前期買入紅利的投資者應該怎麼操作？

在回答這幾個問題前，我們不妨再審視一些更長期、本質的問題：

1．小盤成長的風格行情還會延續嗎，紅利未來投資機會如何？

2．市值管理新規能否對紅利板塊構成長期利好？

3．當前，紅利板塊的投資價值如何，怎麼投比較合適？

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01 小盤成長的風格行情還會延續嗎，紅利未來投資機會如何？

假如我們暫時拋開市值管理新規這種事件衝擊的因素，只關注紅利占優行情形成的長期底層邏輯，那麼有2個方面。

1．從風格角度來說，價值、紅利風格崛起的本質，是可投資金量較多+風險偏好降低

——弱預期

在資本市場中，有許多類似於險資的長期投資機構，它們手上的可投資金很多，也有很多配置需求；同時，因為其投資目標是獲取資金的長期穩健收益，所以整體風險偏好較低。

綜上來看，在無風險利率中樞下降已經成為共識的情況下，這些大機構自然就會青睞紅利、REITs等生息型低估值資產，例如三季度保險公司持倉權重增加最大的就是金融地產板塊，增加了超6%的權重。

這也是今年上半年，市場交易活躍度不高的時候，紅利、REITs逆市獲得喜人漲勢的底層邏輯。

2．從行業角度來說，紅利價值內部包含許多順週期行業，在“經濟複蘇牛”出現時的彈性也未必會小於成長風格

——強現實

許多投資者朋友可能對於紅利價值主題存在一個典型誤區：紅利只有在經濟表現疲軟的時候才會占優。其實，紅利價值風格裡面有很多順週期行業的公司，包括銀行、鋼鐵、地產等，都會受到經濟複蘇的顯著影響。

典型的案例就是2007年的牛市。

在這波行情中，隨著經濟發生前所未有的高增長，銀行股批量上市，銀行、地產等強順週期板塊強勢領漲。

總結來看，這兩種完全相反的環境其實都比較適合紅利風格的發揮：

• 經濟增長較為乏力，市場情緒不高，風險偏好較低時，作為典型避險、長期穩健型的紅利風格可能就會相對占優，即“弱預期”；

• 經濟增長強勢，實體經濟表現活躍時，作為包含許多順週期行業的紅利風格，也會從基本面的角度相對占優，即“強現實”。

看到這裏，可能大家可能會有疑問：這好像與我們實際投資的體感有些不一樣。

其實，市場的狀態很多，不僅僅只有上面的兩種。一般來說，成長風格比較占優的環境，通常有這些特徵：

• 市場交投情緒活躍、對未來有比較高的預期，但經濟複蘇還沒有體現在各項實體的經濟和金融數據上，也就是“強預期、弱現實”；

• 或者是，某一典型的成長性行業出現了核心科技和市場推廣上的重大突破，形成了非常明確的“星辰大海”型主線，例如前幾年新能源行業高速發展，中國在這個領域突破到世界領先時的行情。

好了，我們回到當前。

9月底以來許多重磅轉型政策的推出使得市場預期發生180度轉向，投資者風險偏好明顯上行，但由於政策推出和落地起效之間還有一定的時間窗口，各項經濟金融數據暫時尚未明顯全面轉好，正好處在我們前文提到的典型的“強預期、弱現實”環境下。

再加上，流動性的寬鬆和交投情緒在經曆了長期壓抑後的快速反彈，構成了非常典型的小盤成長風格占優的環境，因此，在對比之下，就讓紅利顯得有些“熄火”了。

但“強預期、弱現實”的狀態，是隱含了內部的自我矛盾的，很難成為長久的穩定態。

後續，隨著各項政策的落地，這種自我矛盾可能將會順著兩個方向去轉變：要麼預期轉弱，要麼現實轉強，而這兩種環境都有可能重新點燃紅利的行情。

我們在近期市場的交投活躍度上，也能看到一些邊際變化。

拋開10月初的亢奮行情，後續的市場成交額和融資餘額數據基本同時在11月12日附近開始回落。

此外，目前市場已經進入政策和消息的“空窗期”，觀點的交織下，風格上存在更多分歧和波動風險，所以大家可以持續留意最新經濟數據的驗證情況，再做判斷。

02 市值管理新規能否對紅利板塊構成長期利好？

我們已經在11月18日見到了新規的短期市場情緒提振效應，現在可能更關心的問題是：在長期上，是否也能讓紅利重新“支棱起來”。

新規中明確提到，“長期破淨公司應當製定上市公司估值提升計劃”，而長期破淨公司的定義是市淨率PB＜1。

因此，我們關注的重點可以有兩方面：

• 有哪些市值管理手段，可以有效提升市淨率？——即，勝率有多少。
• 如果能夠提升，那麼提升空間有多少？——即，賠率有多少。

勝率方面，市淨率PB=市值/淨資產，提升PB的手段自然分成兩種，要麼是提高分子端的市值，要麼是降低分母端的淨資產。而：

• 提高分子端市值的手段有：例如併購重組、股份回購等；
• 降低分母端淨資產的手段有：增加穩定分紅等。當然，一般來說增加分紅也能夠通過股息率的提高（投資性價比高了，吸引力就會增加），順便作用到提升股價上，是可以同時對分子和分母端產生作用的。

在監管層面的強力推動下，未來對市場的影響還是值得期待的。之前我們也已經有多篇深度文章分析過，回購和分紅對於長牛市場的重要性了，美股就是一個非常好的案例。

賠率方面，我們可以看看紅利主題當前的市淨率怎樣。

從成分股來看，中證紅利指數中的長期破淨公司占比達到了37%，而主流紅利指數的市淨率也基本都小於1、接近破淨主題指數，遠低於滬深300和萬得全A。

從行業來看，紅利指數重倉的行業和破淨股的行業分佈也比較相似，包括我們最熟悉的銀行、交通運輸以及公用事業等。

如果在市值管理新規的推動下，紅利指數的PB能從當前的0.698提升至1左右的話，這其中的市場增長空間是非常大的。因此，當前由於較低的估值，使得佈局的賠率比較高。

03 當前，紅利板塊的投資價值如何，怎麼投比較合適？

我們首先需要知道一點，紅利主題中想要看到短期的暴漲、連續的10cm或20cm的“刺激場面”，這種可能性是很小的。

即便經濟和金融數據真的出現實質性複蘇，由於順週期行業內的股票盤子普遍較大，出現“小妖股”的可能性較低，因此不太可能通過資金情緒性衝擊來實現快速的彈性增長。

不過，如果感覺“蝸牛”行情（即小幅度、長週期慢牛）也蠻不錯，紅利方向的穩健類資產或許是值得關注的。

這來自於兩個長期邏輯：

1．長期穩健資產的配置需求：為了扶持實體經濟，融資利率和無風險收益率可能會長期處於相對低位，而一些大型機構如果希望追求一定的穩健絕對收益，很可能需要在組合中加入其他類型的風險資產；而在各種風險資產中，權益中的紅利主題資產是相對穩健、信息透明、流動性好的，有望得到長期資金的穩定配置。

2．化債政策的長期利好：在近期大力度的化債政策下，預計順週期行業的壞賬率將得到有效控製，從而提升資產質量。之前這些行業估值比較低，一定程度上就是因為有壞賬預期這把劍在頭上懸著，當預期壓製得到緩解時，估值有望持續修復。

同樣地，對於那些已經擁有紅利型資產的投資者來說，從長遠的角度來看，也遵循這兩個邏輯。

那具體的配置姿勢上，有什麼建議呢？

從投顧團隊的角度來看，我們一直強調多元資產配置的重要性。

紅利畢竟還是屬於權益類的資產，波動率和階段性回撤還是比較大的。如果市場風險偏好再次出現9月末的那種快速抬升的情況，或者成長型行業（TMT、新能源、軍工等）里出現了明顯的主線型行情，會形成比較明顯的吸金現象。

因此，如果長期看好紅利風格的朋友，可以考慮用杠鈴+智能定投（或者一些帶有主理人帶投功能的投顧組合）的方式去配置。

（本文來自：廣發基金投顧團隊）

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