中加基金配置週報|中美降低雙邊關稅，美國通脹繼續走弱

重要信息點評

1、美國4月未季調CPI同比上漲2.3%，連續第三個月低於預期，為自2021年2月以來的最低水平；核心CPI同比持平於2.8%，符合市場預期。美國總統特朗普利用低於預期的通脹報告再次向美聯儲主席施壓，要求鮑威爾盡快下調利率。交易員繼續押注美聯儲於9月首次降息、10月第二次降息。

2、央行發佈數據顯示，4月末，我國社會融資規模存量同比增長8.7%，M2餘額同比增長8%，較上月增速加快。今年前四個月，人民幣貸款增加10.06萬億元，社會融資規模增量16.34萬億元。4月，企業新發放貸款平均利率約3.2%，比上月低約4個基點，保持曆史低位水平。

3、關稅政策不確定性之際，美國經濟活動放緩，通脹趨於降溫。最新數據顯示，美國4月PPI環比意外下跌0.5%，其中服務價格下降0.7%，創2009年以來最大單月跌幅。零售銷售環比僅增長0.1%，明顯低於3月1.7%的強勁增幅。製造業產值環比下降0.4%，出現六個月來的首次下降。5月住宅建築商信心指數也下滑至2023年底以來的最低水平。

4、中美經貿高層會談聯合聲明發佈，雙方同意大幅降低雙邊關稅水平，美方取消共計91%的加征關稅，中方相應取消91%的反製關稅；美方暫停實施24%的“對等關稅”，中方也相應暫停實施24%的反製關稅。中方還相應暫停或取消對美國的非關稅反製措施。雙方將建立機制，繼續就經貿關係進行協商。根據需要，雙方可就相關經貿議題開展工作層面磋商。

5、美聯儲主席鮑威爾表示，美聯儲正在考慮調整貨幣政策指導框架的核心內容，以應對2020年疫情後通脹和利率前景的重大變化。他指出，美國可能進入供應衝擊更頻繁、通脹更不穩定的時期，這對經濟和央行構成艱巨挑戰。而隨著經濟和政策不斷變動，長期利率可能會走高。鮑威爾預測，美國4月PCE同比將上漲2.2%左右。

6、伊朗最高領袖高級顧問沙姆哈尼表示，伊朗願承諾永遠不製造核武器，以換取解除經濟製裁。

7、俄羅斯和烏克蘭兩國代表團16日在土耳其舉行3年來的首次直接談判。烏克蘭方面在談判結束後表示，談判毫無成果。俄方則表示，對談判結果總體滿意，願意繼續同烏方進行接觸。據烏克蘭消息人士稱，作為停火條件，俄羅斯代表團要求烏軍從頓涅茨克、盧甘斯克、赫爾鬆和紮波羅熱地區撤軍。

8、由於對關稅的擔憂日益加劇，美國5月密歇根大學消費者信心指數初值下滑至50.8，創曆史第二低。1年通脹預期初值7.3%，為1981年以來的最高；5年通脹預期初值4.6%，為1991年以來的最高。

市場影響因素

上週央行OMO投放8361億，同時到期8361億，共計淨回籠3501億。此外，5月MLF到期量為1250億。

生產數據方面，上週高爐開工率轉弱，同時水泥瀝青開工率回升。

地產數據方面，土拍面積有所回升背景下溢價率下降，同時商品房成交面積上行，二手房價格回落，地產數據表現一般。

汽車銷量方面，25年4月汽車批發及零售銷量同比增速分別為10.95%及12.88%，汽車銷量維持較高水平。

進出口數據方面，上週出口運價繼續下行，同時韓國5月前十日出口數據明顯回落。

價格數據方面，農產品價格上週回落。其中，蔬菜水果價格下行，同時豬肉價格升至20.94元。纖維方麵價格有所回升。視頻價格出現季節性走弱。

PPI影響因素方面，工業品指數上週有所上行，其中油價、銅價、鋁價、鋼材價格、瀝青價格及MDI價格回升，煤價、水泥價格及玻璃價格則有所回落。

期貨價格方面，上週各類期貨價格有所震盪，其中黃金跌幅最大，倫鋁漲幅最大。ICE布油收於65.33美元，漲2.22%，COMEX黃金收於3205.3美元，跌4.15%。

上週美元指數上行56.10BP，全球貿易衝突緩和使得美元信用回升，帶動美元上行。在此背景下人民幣上週升值304個基點，日元貶值27.45個基點。

市場回顧

一、基金市場 

基金申報與發行方面，上週共計申報基金63支，其中普通混合型基金37支，債券類基金（6支）少於股票類基金（16支），FOF基金申報4支。發行一邊，上週基金共計發行240.04億，其中股票型基金髮行規模有所回落。

二、股票市場 

A股表現來看，上週主要板塊有所上行，其中創業板漲1.38%，漲幅最大；科創50跌1.10%，跌幅最大。中美貿易衝突緩和背景下A股有所回升。偏股基金指數漲0.30%。

A股各風格指數中，低PE指數漲1.47%，表現最好；高PE指數跌0.95%，表現最差。市場風格大盤價值占優。

行業方面，上週31個申萬一級行業中20個上漲，11個下跌。其中，中美貿易衝突緩和使得順週期板塊風險偏好回升，其中美容護理、非銀金融、汽車、交運及化工分別漲3.08%至1.82%不等，漲幅居前。另一方面，成長板塊則有所回調，其中計算機、國防軍工、傳媒及電子分別跌1.26%至0.75%不等，跌幅居前。

港股方面，恒生指數漲2.09%，恒生科技指數漲1.95%。全球貿易衝突緩和背景下港股有所上行。

美股方面，上週大幅回升，其中，納斯達克指數漲7.15%，表現最好；道瓊斯指數漲3.41%，表現最差。中美貿易衝突緩和帶動市場風險偏好大幅回升，美股有所上行。需要注意的是，隨著美國政策再次通過關稅手段進行新一輪貿易戰，全球經濟均會面臨一定影響，關注美國高利率背景下能否實現經濟軟著陸。

其他海外市場方面，日本市場漲0.67%，表現最差；台灣市場漲4.44%，表現最好。發達市場較新興市場表現占優。

二、債券市場

上週貨幣市場利率有所下行，DR007一月均值降至1.65，資金面較此前更為寬鬆。

債券融資方面，上週利率債淨融資額7229.28億，恢復大額淨發行；信用債淨融資額187.29億，較此前有所回落。上週債券淨發行量大幅回升。

債券市場方面，上週主要債券中，信用債有所大體，其中1YAA-下行6BP，下行幅度最大。同時利率債有所上行，其中5Y國債上行8BP，上行幅度最大。一方面，金融數據低於預期推動利率下行；另一方面，中美貿易衝突緩和推動利率上行，在此背景下債券利率有所分化。往後看，雖然美國關稅政策對國內出口形成一定壓製，但國內財政政策發力也有望帶動經濟企穩回升，後續債市走勢仍取決於國內經濟基本面。

期限利差方面，上週利差大體走闊，30年國債利率升至1.88，大部分券種期限利差維持較低分位數區間。

信用利差方面，上週信用債下行利率債上行使得利差收窄。曆史來看，部分信用債利差分位數維持偏低區間。

同業存單方面，上週發行利率有所下行，其中發行規模最多的3M國有銀行下行5BP，為1.61%；6M城商行下行6BP，為1.66%。

美債方面，上週利率有所上行，其中2Y及3Y上行10BP，上行幅度最大；6M上行2BP，上行幅度最小。雖然CPI低於預期，但美聯儲官員釋放鷹派信號疊加中美貿易衝突緩和抬升經濟預期及風險偏好，在此背景下美債利率有所上行。同時，隨著關稅政策大面積落地，後續關注國際政治環境擾動下美國經濟能否平穩落地。

資產配置觀點

人民幣貸款繼續回落，美國通脹低於預期

上週，國內發佈4月金融，其中社融規模同比由8.4%回升至8.7%，但人民幣貸款卻由7.2%回落至7.1%，顯示貿易戰不確定加劇使得居民及企業維持謹慎，信心回升仍需一段時間。往後看，預計我國二季度經濟受到出口下行影響將出現一定回落，但中長期維度來看貨幣及財政政策進一步發力確定性較強，並有望帶動居民信心回升及經濟企穩。不過這一過程需要一定時間，期間宏觀數據仍會面臨一定波動。海外方面，CPI數據延續此前的回落趨勢，由3月的2.4%降至4月的2.3%，關稅上調暫未對物價造成太大影響。貿易衝突方面，中美大幅下降雙邊關稅但後續仍存在較強不確定性，預計後續消費者及企業將採取一定的觀望態勢，關注美國經濟能否平穩落地。降息預期方面，雖然CPI有所回落，但由於鮑威爾表示長期利率存在上行風險，市場降息預期有所下降，6月降息的預期由17%下降至8%。

股票市場觀點

五年分位數角度，目前A股估值處於偏低水平。

近期萬得全A預測PE16.51倍，處於77%分位水平，股權溢價率3.54%，處於83%分位水平。市場估值分位數位於中性區間。

分行業看，預測PE約三分之一行業高於過去5年估值中位數，PB方面約三分之一行業高於過去5年估值中位數，電子、計算機、軍工估值相對較高。

往後看，隨著市場開始觀測政策落地的實際效果，配置方向上關註：

1、以舊換新、設備更新等政策發力的家電、汽車等內需方向。

2、貿易戰升級利好的自主可控及供應鏈安全方向。

債券市場觀點

中短期看，關稅對國內經濟形成一定壓製，短期內債券利率預計會出現一定幅度的下行，但由於此前市場降息預期較為充分，疊加潛在的財政發力刺激消費等政策，預計債市會出現一定的先下後上。拉長週期來看，雖然對於利率上行的終點判斷難度較大，但不論是居民端風險偏好下行帶來的配置壓力還是政府加杠杆需要的貨幣政策支持都會帶動利率趨勢性下行，在此背景下一方面可以逢低進行加倉，尤其關注長端利率、信用債、轉債等波動率更高的品種。

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