透視年報｜蘭州黃河「燒錢」保殼，直播帶貨是解藥還是毒藥？

2025年，有著「西北啤酒王」之稱的蘭州黃河（000929.SZ）上演了一場驚險的「保殼」大戰。

憑藉高達2.48億元的銷售費用狂砸和線上渠道的押注，蘭州黃河最終實現營業收入約3.69億元，成功突破3億元退市紅線，於2026年4月向深交所申請撤銷退市風險警示。

然而，在這份「保命」成績單的背後，公司「先規模後利潤」的策略使其現金流壓力大增，營收雖增長了，但淨利潤仍在虧損。

蘭州黃河保殼成功

從「甘肅人的啤酒廠」到「全國化的直播間品牌」

2025年，蘭州黃河在營收端表現亮眼。公司全年實現營業收入約3.69億元，同比增長75.28%，這一增幅在A股啤酒板塊中位居前列。從業務結構來看，啤酒業務依然是公司的核心支柱，實現收入約2.96億元，同比增長74.34%，佔總營收的80.22%，是營收增長的主要動力。

蘭州黃河近年業績情況。

值得關注的是，蘭州黃河的銷售區域結構發生顯著變化。2025年，其甘肅省外收入約2.51億元，同比暴增324.35%，佔總營收的比例從2024年的28.08%躍升至67.98%，而甘肅省內收入則同比下降21.97%，佔總營收的比例從2024年的71.92%下滑至32.02%。

對此，蘭州黃河表示：「從區域市場來看，公司啤酒核心銷售區域集中於甘肅、青海等地，由於區域特徵，終端市場呈現人口密度偏低、商超渠道滲透不足、大眾化散裝產品佔主導的特點。面對區域市場的發展局限，公司2025年主動破局，重點開拓華北、華中市場，成功實現湖南市場突破。」

從銷售模式來看，2025年，蘭州黃河直銷模式實現收入約1.68億元，同比暴增47698.95%（主要系2024年基數極低），而經銷模式收入約1.46億元，同比下降23.19%。這一劇烈反差背後，公司正在加速渠道扁平化改革，試圖通過直營電商、直播帶貨等新模式觸達終端消費者，降低對傳統經銷商體系的依賴。

對此，蘭州黃河的解釋是：為提升品牌全國知名度及推動產品全國化銷售，公司加大線上渠道投入，聚焦「抖音」「京東」等平台，通過多店矩陣協同運營，有效推動了線上銷售快速增長，抖音平台直銷成為報告期內啤酒業務的重要增長動力。

從區域破局到渠道變革，蘭州黃河的一系列舉措成效顯著——公司營業收入超過3億元，退市危機暫時解除。

2026年4月10日，蘭州黃河召開第十二屆董事會第二十一次會議，以9票同意、0票反對、0票棄權的表決結果審議通過了《關於申請撤銷退市風險警示的議案》。目前，公司已向深交所提交了撤銷退市風險警示的申請。

2.48億元銷售費用砸出75%營收增速

蘭州黃河淨利潤仍虧9000多萬元

雖然暫時保殼成功，但是蘭州黃河的盈利能力依然承壓。

與營收的高增長形成鮮明對比的是，公司盈利狀況依然堪憂。2025年，其歸屬於上市公司股東的淨利潤約為-9093.95萬元，虧損額同比有所收窄；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤約為-1.29億元，虧損額同比進一步擴大。

為何出現虧損？蘭州黃河著重強調：「為加強品牌宣傳投入和電商平台線上推廣，銷售費用同比上升」。財報顯示，2025年，蘭州黃河的銷售費用約2.48億元，同比暴增284.2%，佔總營收的比例從2024年的30.61%飆升至67.09%。

細分來看，2025年，蘭州黃河的廣告費及市場投入費用超過2億元。蘭州黃河表示，主要通過以下方式加大線上營銷：

首先，重點發力抖音，依託巨量千川進行直播間推廣、短影片引流等精準投放，構建內容與銷售並重的線上體系。

同時，構建多平台矩陣，覆蓋抖音、快手、小紅書、B站、影片號等，採用短影片、圖文、直播組合推廣，並且聯動本地達人，開展探店、種草、直播帶貨等活動，提升品牌熱度。

這種「燒錢換增長」的策略雖然短期內推高了營收規模，但投入產出效率令人擔憂。以線上廣告為例，約1.89億元的投入僅換來直銷模式約1.68億元的收入，且直銷模式毛利率同比下降22.02%。

費用端的另一大變化是財務費用。2025年，蘭州黃河的財務費用約為-86.82萬元，較2024年的-1755.39萬元大幅收窄95.05%，主要原因是定期存款利息收入下降。與此同時，蘭州黃河的貨幣資金從2025年年初的1.2億元下滑至年末的0.79億元，交易性金融資產則從2025年年初的1.16億元到年末直接歸零。由此推測，公司應該是為支撐業務擴張或線上渠道投放及彌補經營現金流缺口，動用了理財資金。

從現金流結構來看，2025年，蘭州黃河經營活動產生的現金流量淨額約為-2.27億元，同比下降167.33%，主要原因是公司為了擴大啤酒及飲料業務的經營規模，加大了線上渠道廣告推流費用的投入；投資活動現金流量淨額約2.65億元，同比增長223.52%，主要是公司子公司處置股票收回現金以及定期存款到期收回投資增加。然而，這種「主業失血、投資補血」的模式能持續多久？

整體來看，蘭州黃河2025年財報呈現出一幅「增收不增利」的畫面：一邊是營收規模增長和全國化戰略的初步成功，另一邊是主業盈利能力不佳和現金流壓力的增加。公司選擇了一條「先規模後利潤」的路徑，以犧牲短期盈利為代價換取市場份額，這一策略在競爭慘烈的啤酒行業中並非孤例，但能否最終實現從「燒錢增長」向「質量增長」的跨越，仍是決定其成敗的關鍵。

新京報貝殼財經記者 閻俠 編輯 陳莉 校對 賈寧