三年半虧損超40億元，極智嘉亟需上市回血

編輯 | 楊博丞

題圖 | IC Photo

12月16日，倉儲履約AMR解決方案提供商極智嘉正式向港交所遞交了招股書，擬在香港主板掛牌上市。

ARM即自主移動機器人，指利用先進的傳感器和算法設計的可在無人工干預環境中導航的機器人。根據灼識諮詢的資料，按2023年的收入計，極智嘉已成為全球最大的倉儲履約AMR解決方案提供商，且已連續五年保持領先地位。截至2024年上半年，極智嘉已向全球約40個國家和地區交付了約46000台AMR，覆蓋電商、快速消費品及第三方物流等多個領域。

實力不俗，讓極智嘉備受資本青睞。自2015年2月成立至今，極智嘉已獲得多輪融資，累計融資金額接近30億元。投資方包括華平投資、紀源資本、雲暉資本、粵港澳大灣區科技創新產業投資基金、祥峰中國、螞蟻集團、中國互聯網投資基金、摩根士丹利、合肥國資委旗下合肥建恒、伊利、海爾、英特爾、中金資本等。

根據招股書披露，2021年12月完成的E1輪融資為極智嘉上市前最後一輪融資，投後估值達到150億元，每股成本為13.13元，而在2016年5月的A1輪融資時，極智嘉的投後估值僅2.1億元，每股成本為0.6元，這意味著其估值在五年時間內增長了70餘倍。

不過，在一級市場上吸金不斷的極智嘉一直面臨著“造血能力”不佳的窘境，而極智嘉IPO的目的之一，正是為瞭解決資金問題，以支撐其未來的研發和市場擴張，但如果極智嘉始終無法扭轉虧損困局，勢必將難以保持領先地位。

一、盈利難題待解

根據招股書，2021年至2023年，極智嘉的總營收分別是7.9 億元、14.52億元、21.43億元，呈現出逐漸增加的趨勢，2024年上半年，其總營收為7.82億元，同比增長4.5%。

按照業務構成，極智嘉主要有AMR解決方案、RaaS服務兩大業務板塊，其中，AMR解決方案業務為主要創收業務且占總營收的比例持續增長。2021年至2023年，該業務收入分別為5.75億元、12.47億元和21.24億元，復合年增長率為92.3%，2024年上半年為7.79億元，占總營收的比例分別為72.8%、85.9%、99.1%和99.5%，呈現出快速上升趨勢，可見極智嘉的收入結構正在進一步單一化。

極智嘉在招股書中坦言，RaaS服務業務只產生一小部分收入，主要是提供標準化機器人租賃服務以及一整套營運支援及管理服務，以優化客戶的倉儲運作。由於戰略性減少該模式的投入以專注於旗艦AMR產品銷售，因此來自RaaS服務業務收入的絕對值及占總營收的百分比均有所下降。

2024年上半年，RaaS服務業務收入佔比僅為0.5%，這意味著極智嘉在2024年或將完全放棄該業務，轉而全面聚焦AMR解決方案業務。這一戰略決策的轉變雖然利於極智嘉將全部精力、財力和人力集中在AMR解決方案領域，從而簡化管理流程，降低運營成本，但同時也導致了市場風險增加、盈利能力受限等問題。還值得一提的是，在二級市場上，投資者難免會因為單一的收入結構而對極智嘉未來的發展前景產生疑慮。

儘管總營收連年增長，但極智嘉仍陷於虧損泥潭，2021年至2023年，其淨虧損分別為10.5億元、15.67億元、11.27億元，2024年上半年的淨虧損為5.5億元，2023年同期的淨虧損為8.23億元，虧損幅度有所收窄。

對於虧損原因，極智嘉在招股書中解釋稱，源於公司在競爭激烈且瞬息萬變的市場中將業務擴張及創新放在首位的戰略決策。

但實際上，極智嘉似乎只是將業務擴張放在首位而忽略了創新。根據招股書，2021年至2024年上個半年，極智嘉的銷售及營銷開支分別為3.48億元、4.57億元、5.1億元和2.3億元；行政開支分別為1.7億元、2.2億元、2.6億元和0.88億元，均呈現上行態勢，可見的確在進行業務擴張，然而與創新直接相關的研發開支卻不升反降，分別為3.4億元、4.4億元、3.8億元和1.3億元。

研發是企業長期增長的重要驅動力，研發開支下降或限制極智嘉的增長潛力，導致缺乏創新和技術支援，難以解開虧損難題。

二、面臨諸多挑戰

行業龍頭光環的之下，極智嘉實際上仍面臨不少嚴峻的挑戰。

首先，極智嘉存在著客戶集中度較高的問題。根據招股書，2021年至2024年上半年，前五大客戶貢獻的收入占總營收的比例分別為30.4%、30.8%、45.3%和55.8%，其中，最大客戶貢獻的收入占總營收的比例分別為8.2%、9.3%、15.4%和18.9%，均呈現出持續上升的態勢，這意味著極智嘉對於大客戶的依賴度逐漸提升。

對於大客戶依賴度高，會導致極智嘉喪失主動權，無法分散風險，一旦大客戶的經營狀況發生變化或出現信用風險，就會導致極智嘉現金流承壓。同時，如果極智嘉無法滿足大客戶的需求，或者競爭對手提供了更有吸引力的產品或服務，便很容易因為失去這些大客戶，而一旦失去大客戶，極智嘉將很難在短時間內找到替代客戶來維持業務規模和業績增長。

值得關注的是，在前五大客戶中，極智嘉還存在著關聯方交易的情況。招股書顯示，機器人技術及智能物流解決方案公司Geekplus JP在2021年和2024年上半年為極智嘉的前五大客戶之一，而極智嘉擁有其約39.6%的股權。2021年至2024年上半年，Geekplus JP貢獻的收入占總營收比例分別為6.5%、2.8%、4.9%和5.7%。從2022年至2024年上半年，極智嘉對於Geekplus JP的依賴度逐漸上升，側面反映出極智嘉在客戶拓展方面似乎存在著困難。

其次，極智嘉的存貨周轉天數飆升。根據招股書，2021年至2023年，極智嘉的存貨周轉天數分別為262.2天、297.6天和292.3天，而在2024年上半年，該指標突然大幅增長至429.3天。

對此，極智嘉在招股書中解釋稱，主要是由於季節性因素，我們的許多客戶（尤其是電子商務、零售及物流客戶）傾向於在臨近日曆年末時下單。因此，第四季度的訂單量通常較高。然而，由於項目完成及客戶核準程式延長，收入通常會在下一年度的下半年確認，以及上半年的存貨周轉較慢。

但無法忽視的是，存貨周轉天數飆升意味著極智嘉的存貨管理效率下降，將導致其在採購、生產和銷售等環節出現延誤和浪費，同時還會導致更多的資金被存貨所佔用，是的現金流承壓嚴重，增加經營風險。

最後，極智嘉的現金流持續收緊。根據招股書，2021年至2024年上半年，極智嘉的現金及現金等價物分別為4.75億元、11.21億元、7.60億元和3.11億元。尤其是2024年上半年，相較於2023年上半年的8.40億元而言，減少幅度巨大。現金儲備減少，會給極智嘉帶來諸多阻礙，比如開拓新的市場區域、投入資源進行新產品研發，以及對現有產品的升級優化等等。此外，現金流狀況不佳也會使得投資者信心不足，最終導致上市進程受到阻礙。

三、倉儲自動化增量可觀

倉儲自動化市場擁有巨大的想像空間。灼識諮詢的資料顯示，倉儲自動化市場由2019年的2573億元擴大至2023年的4654億元，復合年增長率為16.0%。該增長預計將持續，於2028年將達到8317億元，復合年增長率為12.3%。

倉儲自動化為傳統倉儲行業帶來了深刻的變革及價值創造，可將人工作業自動化、提高準確性及降低營運成本，進而提高營運效率，從而優化供應鏈管理。然而，由於前期投資高、技術壁壘高等原因，倉儲自動化的全球採用率仍然相對較低，2023年全球約80%的倉庫尚未採用自動化解決方案。

但隨著自動化技術日漸成熟，加上市場需求不斷增長，倉庫進行自動化升級已成為大勢所趨。2023年倉儲自動化解決方案的潛在市場空間超過2萬億元。

極智嘉的主營業務AMR解決方案正是倉儲自動化轉型過程中不可或缺的力量。根據灼識諮詢的資料，全球AMR解決方案市場預計於2028年達到1725億元，2023年至2028年的復合年增長率為36.8%。AMR解決方案在倉儲自動化中的滲透率由2019年的3.6%增至2023年的7.7%，並預計於2028年增至20.7%。

市場增量可觀，也是極智嘉放棄RaaS服務業務，轉而全面聚焦AMR解決方案業務的主要原因。

不過，極智嘉想要吃下這塊“蛋糕”並不容易：一方面AMR解決方案與其核心供應鏈的實力及發展息息相關。構成AMR功能的關鍵組件包括激光雷達、3D視覺傳感器、減速器、馬達、驅動輪、控製器和動力電池。其中，激光雷達、3D視覺傳感器及控製器相關的開支相對較高。這也意味著，在關鍵組件成本未大幅下降的情況下，極智嘉扭虧為盈將十分困難，如何長期深耕仍是一個未知數；另一方面，AMR解決方案想要實現智能化，就離不開AI、大數據、物聯網等一系列先進技術的綜合應用，但目前技術的綜合應用是一個複雜且亟待解決的問題，比如在倉儲場景中，多台機器人如何高效地進行任務分配、路徑規劃，避免出現碰撞、擁堵等情況，同時又能最大程度地發揮每台機器人的效能，依舊是一大技術難題。

可見，如果不能通過產品和服務差異化、技術創新等方式突出重圍，極智嘉將一直難以擺脫虧損泥潭。上市之後，極智嘉面臨的挑戰才剛剛開始。