20年期超長期特別國債首發：債市供需關係日益均衡 降息降準預期回落

5月24日，年內第二隻超長期特別國債發行。按照發行結果，這隻發行規模達到400億元的20年期超長期特別國債的中標收益率為2.49%，全場認購倍數達到4.34，邊際倍數為1.05。

一位私募基金債券交易員向記者表示，相比當前20年期國債收益率2.63%，同期限超長期特別國債中標收益率相對較低，顯示市場對這類債券的認購熱情相當踴躍，直接壓低了它的發行收益率。

記者注意到，目前超長期特別國債陸續發行，對債券收益率曲線的優化作用日益顯著。比如，截至5月24日14時，30年期國債收益率徘徊在2.575%附近，無限逼近30年期超長期特別國債中標收益率（2.57%）。這也令市場預期未來20年期國債收益率將“靠近”20年期超長期特別國債中標收益率，令國債收益率曲線得到更好優化。

值得注意的是，超長期特別國債陸續發行，對金融市場流動性構成多大的衝擊，也成為金融市場日益關注的熱門話題。興業研究公司宏觀研究員程子龍表示，年內超長期特別國債具有發行窗口期較長、單次發行量較小等特點，短時間內對金融市場流動性的影響較小。

在他看來，就近期貨幣政策操作而言，央行的逆回購操作量位於低位；就機構投資行為而言，在停止手工補息後，非銀體系的資金流動性相對充裕，資金缺口較小，加之境外機構對同業存單的配置意願較強，令同業存單利率處於較低水平，導致市場流動性更加充沛。因此，短期而言，超長期特別國債陸續發行對金融資金流動性影響有限。

東方金誠研究發展部總監馮琳表示，今年超長期特別國債的發行週期比較長，且發行節奏相對平緩，有助於平滑債市的債券供給壓力。加之金融市場對超長期特別國債供給壓力早有預期，並做好相應的認購資金儲備工作，因此未來超長期特別國債陸續發行，給債市帶來的增量利空衝擊有限。

助力國債收益率曲線進一步優化

上述私募基金債券交易員認為，20年期超長期特別國債中標收益率為2.49%，略微出乎市場預期。

“此前，央行主管媒體發佈文章指出，2.5%~3%可能是長期國債收益率的合理區間。因此不少投資機構結合當前金融市場資金寬裕程度與債券收益率波動狀況，認為此次20年期超長期特別國債發行中標收益率很可能略高於2.5%。”他直言。如今實際中標收益率落在2.49%，表明眾多投資機構仍在拉長久期策略以博取更高債券投資回報，令20年期超長期特別國債獲得更多資金青睞，相應的中標收益率走低。

一位農商行債券配置部主管告訴記者，他們正在考慮增加20年期超長期特別國債的持有到期配置力度，原因是相比30年期國債收益率2.574%，配置20年期超長期特別國債能獲得相對更高的收益性價比。

“但是，銀行配置20年期超長期特別國債的具體額度，仍要看它的市場交易活躍度與流動性。”他指出，此前他們配置20年期國債的額度較低，一個原因是20年期國債交易流動性不高，難以滿足他們對資產流動性的要求。

記者獲悉，不同於5月17日30年期超長期特別國債發行當天——跨品種套利交易行為流行導致超長期國債債券價格波動加大，5月24日20年期超長期特別國債發行期間，債券市場運行相對平穩，原因是債券市場普遍認為此次超長期特別國債發行，不會對金融市場資金流動性構成明顯衝擊。

前述私募基金債券交易員透露，5月24日早盤，部分投資機構一度減持10年期國債頭寸，將資金用於認購20年期超長期特別國債以博取更高回報，令10年期國債收益率一度回升至2.345%，但隨著20年期超長期特別國債發行完畢，不少沒有成功認購的投資機構又將資金轉向10年期國債，令後者收益率回落至2.327%附近。

“這種機構行為沒有對債券市場構成額外的擾亂。”他指出。目前金融市場反而更關注20年期國債收益率如何向20年期超長期特別國債中標收益率“靠攏”，從而令國債收益率曲線得到進一步優化。畢竟，受20年期國債交易流動性偏低影響，20年期國債收益率徘徊在2.63%附近，明顯高於30年期國債收益率2.575%，形成較高的倒掛狀況。

業內人士普遍認為，隨著20年期超長期特別國債在5月29日上市交易盤活市場交易活躍度，20年期國債收益率將很快回歸至合理區間，即向20年期超長期特別國債中標收益率（2.49%）靠攏。

資金流動性延續相對寬裕格局

隨著超長期特別國債陸續發行導致債券供給增加，它對未來金融市場資金流動性帶來多大的影響，頗受金融市場關注。

中金固收研究團隊認為，今年超長期特別國債發行時長7個月，發行期數共計22期，平均單期發行規模455億元。相較往年，今年的發行節奏相對更緩，平均單期供給衝擊也隨之更小。

眾多投資機構也注意到，近期央行的公開市場操作，也給超長期特別國債陸續發行創造良好的資金流動性環境。本週（5月20日~24日）央行共開展100億元逆回購操作，鑒於當週100億元逆回購到期,本週央行實現了資金零回籠，令金融市場資金流動性延續相對寬裕狀況。

“此外，其他因素對資金流動性的影響力也相對較低。”前述私募基金債券交易員指出。比如本週政府債券淨繳款為2034.6億元，略低於前一週的2060.3億元；本週同業存單到期6546億元，也低於前一週的7383億元，這都令近期資金流動性面對企業繳稅等狀況，依然保持相對寬裕狀況。

在業內人士看來，這不但給未來超長期特別國債與地方政府債券發行提速創造良好的資金環境，也令未來降準幾率相應走低。

民生銀行首席經濟學家溫彬認為，鑒於超長期特別國債發行節奏對金融市場資金流動性的短期衝擊大幅低於預期，央行在短期內實施降準的概率正隨之降低，未來央行或更多通過MLF（中期借貸便利）加量續作與OMO（公開市場操作）資金淨投放，平抑資金面波動。

他指出，就政府債淨融資額而言，5月~10月期間資金流動性壓力尚可，11月~12月份可能因國債到期量較低，導致銀行資金流動性壓力相對較大，到時央行可能實施降準。

“目前而言，考慮到銀行負債壓力與宏觀經濟好轉狀況，年內依然存在降準降息空間，但具體時點還需結合國內貨幣信貸環境以及全球其他經濟體貨幣政策節奏等因素綜合判斷。”中信證券經濟學家明明指出。

記者多方瞭解到，鑒於相關部門對資金空轉、超長期國債利率與宏觀經濟增長預期相匹配的高度關注，短期內相關部門只為配合超長期特別國債發行而降準的幾率相對較小。未來，相關部門何時採取降準降息舉措，主要取決於中國經濟複蘇狀況與美聯儲貨幣政策何時轉向等因素。