和諧彙一林鵬：第四次價值投資上行期或將到來

“我們的產品自成立以來出現較大回撤，主要原因在於，一方面組合的行業分散風格無法應對極致的少數賽道投資風格的切換；另一方面，研究得最清晰的、投入研究力度最大的、而且被證明基本面良好的重倉股走勢低迷。”在3月30日舉行的交流會上，百億私募和諧彙一董事長兼總經理林鵬表示。

林鵬是原上海東方證券資產管理有限公司（簡稱“東方紅資管”）副總經理，2020年“奔私”創立和諧彙一，首批私募基金——和諧彙一遠景系列即募資超百億。

林鵬指出，今年的市場，經濟的溫和複蘇是比較確定的事情，即使沒有特別大的政策刺激，經濟本身的韌性，它的修復也要有一個溫和的複蘇，更何況政策空間也非常大，“我覺得估值如此低的市場，可以逐漸加入。”

對投資組合依然充滿信心

在林鵬看來，國內國際風險事件頻發、缺乏經濟增長新動能、存量博弈情緒濃厚的時代背景下，資本市場極度厭惡風險，“看短做短”，賽道投資風格成為市場主流。這給和諧彙一的產品管理造成了影響。

不過，林鵬管理的組合產品，從2022年10月份至今，已經有了明顯反彈，“原先我們非常擔心的信心問題、無法把握的事件，對組合的負面影響漸漸消退，很多重倉股正在扭轉和修復。我們可以相信組合在接下來時間內的表現。”

林鵬表示對投資組合依然充滿信心。一方面組合當中留下的重倉股具備極強的競爭力，有信心可以等待價值回歸；另一方面，基於基本面深度研究的能力優勢，進一步豐富投資策略，如配對交易；此外，為了更好平衡組合長期收益和短期波動的矛盾，在市場極端時刻，也會使用金融衍生品工具平緩波動。”

值得一提的是，對於衍生品工具的應用，林鵬認為這是他從公募到私募的重要變化之一。

據悉，從2022年10月末的最低點至3月29日，林鵬的產品組合上漲25.55%，其中近10%倉位持有氣囊和雪球，為組合帶來6%的收益。

“過去公司的股價如果有非常明顯的下跌，但因為不知道底在哪裡會猶豫，從而對這類投資有很大的障礙。但如果有了‘氣囊’這樣的產品，可以在付出一定成本的基礎上，獲得一定程度的向下保護，這對價值投資者來說是一種相對能增強信心的抄底方式。如果未來市場有非常大的風險，雖然股票已經估值偏高了，但是市場依然非常狂熱，這樣的情況下現在就可以用看漲期權的方式，支付一定的期權費，從而鎖定收益。如果後續繼續上漲，依然可以享受到大部分的上漲回報。下跌的話，因為期權的原因，我們可以放棄行權，從而避免損失，鎖定收益。”林鵬說。

林鵬進一步表示，自己目前在中小市值的公司中投入了巨大的精力，整體組合持有過150只以上的股票，從市值看，37%屬於大盤股，57%屬於中小盤股，“並不只投大盤股，我們也接納那些還處在發展階段初期類型的公司。”

期待迎來第四次價值投資的上行期

回顧過去30年市場的表現，林鵬把價值投資分為三個大的週期。每個週期當中，有上行週期，是指價值股相對於其他類型的股票表現比較好的時間段。也有下行期，指價值股相對於其他類型的股票表現不好的時間段。

第一輪是從1994年到2001年。上行週期是1994到1997年，這個階段表現最好的公司共同的特點為高淨資產收益率，高業績增長速度，比較合理的PEG水平。下行週期是1998年到2001年，市場上表現最大的熱點是資產重組，注入的資產相對來說還是比較優質的資產，因此資產重組往往帶來股價巨大的波動。

第二輪是從2002到2015年。上行期是2002年到2009年，表現好的公司同樣表現出比較高的淨資產收益率、比較合理的PEG水平，完全可以用基本面的邏輯來推演出它們的表現。下行期是2010到2015年，市場主要炒作的是中小盤公司。2014年、2015年演變為對創業創新題材極度瘋狂的挖掘。在價值投資的第二個週期中的下行期中表現比較好的這些公司，更多表現出一種題材股。

第三輪是從2016年到2022年。上行期是2016年到2019年，這個階段表現比較好的公司，表現出來依然是比較高的淨資產收益率和比較合理的PEG水平。下行期是2020年到2022年，是以“新半軍”為代表的賽道投資熱潮。這波投資當中，很多公司從基本面來說還是相當不錯的，但是表現出來的特點就是非常高的估值起步，然後運行到了更加高的估值。最終，在行業進入調整之後，估值也隨之大幅收縮。這些公司以新能源公司為主。

林鵬認為，價值投資有可能會進入第四次週期，期待迎來第四次價值投資的上行期。

首先是目前為代表的優質公司，整體估值水平在曆史上比較低的位置，是後20%分位數的位置。估值雖然不是最低，但因為市場結構分化，比曆史上最低的時候要大很多。

其次，從資金的流動來說，事實上每一次價值投資的上行期，都有建立在資金流動的基礎上。

“這次我們的資金來自什麼地方？一方面，海外資金有一部分會回流。另一方面，以中東資金為代表的一些主權資金，在人民幣國際化的背景之下，會從原先的歐美市場部分流出。此外，當前居民儲蓄增長非常快。”林鵬說，今年對於資金的流入是比較樂觀的。如果能夠帶動全社會對中國未來發展的信心，居民自身的資金流入、海外投資者的流入將會彙成一個非常大的浪潮。

人工智能時代已經開啟

林鵬認為，未來幾年技術進步將是非常大的經濟推動力。ChatGPT是一種新的人工智能的湧現，隨著算力的提升，不僅會迎來新的模型、新的計算機對於數據的認知，也會迎來新的硬件、新的生態模式、新的生活方式。

林鵬認為，這次技術進步、科技進步所帶來的浪潮，最重要的意義在於我們可能進入新一代的科技硬件投資消費時代。在技術進步的時代，又面臨著一個可能出現增量經濟的時代。因此絕對不要把這次的技術進步，僅僅看作是炒作小公司，其實對於大公司而言，機會可能更好。無論是之前的語義生成模型，還是現有的芯片，都是原先在這個市場上最具有優勢的龍頭公司在持續不斷地投入。

具體來說，林鵬指出，在今年接下來的時間段內可能有三方面的共振，TMT行業也從去年最低點走出，持續成為市場主流且最熱門的題材。一是最近看到的語義生成的大模型突破、人工智能的突破，技術上的一個裡程碑。二是全球半導體週期，本來在去年四季度進入低點，今年一季度開始逐漸從低點往上，本身就處於週期底部向上的趨勢中。三是中國規劃了“數字中國”藍圖。

“從組合構建的角度來說，我們面對的是一個大機會，我們要去把握那種大概率、勝算比較高的，同時因為行業Beta比較好，我們相信這方面的投資回報也比較好。”林鵬說，在構建投資組合時，尋找智能硬件做得最好的公司；同時也尋找和普通民眾生活聯繫最緊密的，能夠在方方面面應用到新技術的公司；還注重未來社會普通民眾生活方式演變的投資，尋找普通人消費、生活的場景中最有潛力、最有空間的領域，佈局了創新藥、消費品當中的體育運動用品的公司。