營收放緩盈利難，閃回科技對賭上市難成？

編輯 | 楊博丞

題圖 | IC Photo

國內運行多年的二手電子回收生意，到底是不是一門好生意？

頂著“中概股ESG第一股”光環的萬物新生，2021-2024上半年歸母淨虧損分別為13.25億元、24.68億元、1.56億元、1.04億元，虧損雖在持續收窄，但今年2月萬物新生1.01美元/股的股價和2.3億美元的市值，和2021年掛牌上市時的18美元/股和近40美元市值，跌幅比例均在90%以上。

轉轉集團聯合創始人胡偉琨在接受媒體採訪時表示，轉轉是盈利的，現金儲備很健康。但不管是黑貓投訴平台轉轉投訴總量高達9萬多條，還是此前@猴大腕曝光轉轉在買賣二手手機過程存在陰陽合同，如何獲取用戶信任成為轉轉需解決的另一問題。

閃回科技近期雖通過證監會境外發行，但閃回科技的二手翻新機正變得愈發難賣。2024年上半年閃回科技11.3%的營收增速不僅是近三年半最低增速，且同期對應的存貨規模遠超2021年和2022年全年水平。

這背後在於用戶購機週期正被拉長，尤其是iPhone用戶更加突出。Apple Insider報導稱，2023年iPhone用戶和Android用戶手機持有三年以上手機比例分別為29%和21%。

進入到2024年，Android用戶仍維持在該比例，但Apple用戶卻上漲到32%。原因在於：Apple缺乏突破性的新功能、產品穩定及更新服務持續支援讓用戶換機急迫性降低、Apple推出的分期付款方式在消費者在結清欠款前也不會更換新機。

除二手翻新機難賣外，持續走低的毛利率、盈利難帶來的資金鏈壓力、對賭上市帶來的現金流壓力，讓閃回科技的流血上市恐難言輕鬆。

一、鏈條分散化，低買高賣模式迎來大考

閃回科技的業務為回收→翻新→再出售的中間商生意，這種“低買高賣”的模式本質上依賴於大量低成本回收手機和高效處理再銷售，才能實現利潤最大化。但二手消費電子行業的供需錯配及整個鏈條高度分散性，對閃回科技的盈利迎來大考。

在上遊回收端，因手機回收行業的市場準入門檻較低，行業仍呈現高度分散化競爭格局，這點不管是從國內諸多城市沿街分佈著規模不等的手機回收門店，還是閃回科技作為國內最大的提供線下以舊換新手機回收服務提供商，但市場份額僅有7.4%均能側面證實。

競爭分散化意味著閃回科技線上不僅要和線上諸多“閃回科技”競爭，也要和線下大量門店競爭。畢竟消費者出售二手手機時，價格是促成成交的關鍵。尤其是對於成色較新、保值率相對穩定的熱門機型，更需回收商通過競價獲得。

另一方面，為打破回收環節中用戶和平台存在的信息差，轉轉以上門回收為賣點，萬物新生構建線下門店、自助回收機、上門回收的多種模式，閃回科技主要通過上遊供應商渠道以舊換新活動獲得大量二手機，這些模式或面臨著高成本運營或面臨對供應商高度依賴。

萬物新生創始人陳雪峰指出：一家簡易門店一次性硬件投入為7萬元，一個門店每月運營成本約3萬元。綜合考慮到2023年底萬物新生門店總數達1819家及門店對應房租成本，萬物新生門店運營成本之高可想而知。憑一己之力養活眾多自媒體博主的轉轉，同樣面臨高營銷費用。通過線下供應商獲得二手機的閃回科技，同時對上遊供應鏈依賴較強和線下門店員工為客戶提供高質量的以舊換新體驗的雙重風險。

在維修翻新端，從事手機維修行業多年的張輝（化名）告訴DoNews，手機維修、翻新過程中同時面臨著多重問題。一是客戶送過來的二手機問題多樣，常見機型和問題能憑經驗維修、翻新。但隨著當前手機廠商愈發追逐輕薄，手機內部零部件愈發複雜，意味著從定位手機問題到維修、翻新效率偏低。

二是翻新手機最怕的就是廠商某款機型零部件為上遊供應商獨供，獨供+缺貨+零部件漲價更是噩夢般地存在。且單家維修門店即使一年內翻新某款機型幾百台，這種體量對零部件供應商而言也沒有任何話語權。

三是因摺疊屏手機的屏幕、鉸鏈問題因工藝複雜，很多維修店老闆不敢輕易維修、翻新。換言之，二手手機回收平台需同時承擔翻新成本不可控對利潤的衝擊、翻新流程的標準化和自動化不足帶來的高人力成本等等。

在需求端，張輝接著表示，二手翻新機面臨的難題之一為供需嚴重錯配。對於如華為Mate60 Pro+系列、Mate X5典藏版摺疊屏手機、iPhone15ProMax、vivo X100 Pro等熱門機型，尤其是成色新、品質高的二手機，同行擔心的是收不到貨。反之，對於市面上大量低端手機、幾乎沒有太多消費者考慮購置該價格帶的二手翻新機，同行基本不收。

另一難題則是廠商基於多重原因降價帶來的保值率持續下跌。畢竟二手翻新機的價格需比廠商新機價格價差明顯，消費者才可能會考慮翻新機。更為重要的是，翻新機不管如何炒價格，也無法炒到華為Mate XT非凡大師幾十萬的售價。

如張輝所言，此前iPhone系列價格相對穩定、系統流暢性穩定、市場對二手iPhone需求較高，iPhone系列熱門機型也是行業角逐的重點。但iPhone16全球銷售的欠佳，可能導致未來Apple沿用“以價換量”策略。

巴克萊投資者報告的銷售率調查顯示，AppleAI的分期推出、美國以外地區對AI的採用有限、缺乏硬件差異化，導致iPhone 16上市首週全球銷量年減15%。巴克萊也稱，今年Q4將向一家iPhone關鍵半導體零組件供應商削減約300萬支iPhone 16的產量。若Apple削減計劃被證實，將是近年來最早一次的產量削減。

摩根大通稱和前幾代iPhone系列銷售週期相比，iPhone16系列的高端機型銷售缺乏早期動能。目前摩根大通已將2024年下半年iPhone全球總銷量預期值從此前的1.3億支下調1.26億支。

二、閃回科技如何破解盈利難題？

除張輝提到的問題外，翻新機市場因供需雙方信息不對稱、用戶對數據隱私安全的擔憂，產品質量不可預測性以及售後服務的保障等多重問題的存在，本質上做的就是強信任生意。這點從轉轉投放互聯網廣告相對較少，更多是通過達人合作培育用戶心智，以及閃回科技依賴渠道商線下門店員工回收二手手機均能側面證實。

但代價則是閃回科技需承擔較高的銷售成本，2021年至2024年上半年閃回科技銷售成本占收入比重分別為91.82%、93.94%、93.23%、95.51%。高銷售成本疊加商業模式鏈條的高度分散化，讓閃回科技註定難以形成高毛利率生意，報告期內閃回科技銷售商品毛利率已從2021年的7.4%下降到2024年上半年的4.2%。

持續走低的毛利率讓過去三年半時間，閃回科技累計虧損為2.8億元。從後續來看，閃回科技若想持續拉高毛利率面臨著不小的壓力。

其一，研調機構CIRP分析指出，Android用戶兩年更換新機比例為57%，原因和Android市場競爭過於白熱化有關。為提高出貨量，各家廠商頻繁推新吸引用戶更換新手機。且相較於iPhone系列的高價，用戶更換Android手機面臨的經濟壓力更小。但綜合考慮到Android手機廠商的機海戰術、頻繁的價格戰、Android用戶買新不買舊的消費模式，未來Android許多二手翻新機或面臨更大的銷售壓力。

其二，從大摺疊到小摺疊，從AI手機到華為三摺疊，技術進步不僅會削弱二手翻新機的競爭力，且需閃回科技檢測翻新持續投入才能不斷迎合行業改變。

其三，海外包括Back Market、Gazelle在內的二手回收平台，之所以能跑通清晰的盈利模式和平台運行多年在產品質量、售後服務和消費者滿意度方面的持續投入有關。這意味著閃回科技需持續投入才能建立消費者對平台的高信任感，進而形成差異化競爭。

尤其在國內面子文化影響下，二手翻新機在國內市場中被認為是“低端選擇”或“不得已的替代品”，更需閃回科技持續投入。

綜合來看，二手機回收、檢測、翻新、銷售等環節的重資金投入、手機廠商競爭對保值率的影響、國內二手手機翻新市場的長期教育、行業分散性強對規模效應的製約，讓行業明顯呈現出高資本投入和回報週期不匹配的問題，這既是影響萬物新生股價的重要原因，也讓閃回科技未來能否實現盈利成謎。

閃回科技招股書中提到：我們可能無法實現盈利，且未來可能繼續產生虧損。隨著港股愈發看重企業的盈利及閃回科技營收和萬物新生營收仍存在較大差距，這讓“上市”後閃回科技的股價同樣成謎。

三、資金流不足，閃回科技如何轉型？

不僅僅是二手手機回收行業，縱觀近十年國內垂直電商發展來看，在行業的多次洗牌過程中，大量垂直電商先後倒下，市場最終留下的仍是京東、拚多多、淘寶等大型綜合電商平台。其背後深層次原因在於，垂直電商無法像綜合電商那樣通過用戶交叉銷售，實現平台單個用戶價值的最大化，進而對衝高獲客成本。

胡偉琨也指出，從PC時代到移動互聯網時代，迄今為止，新品垂直電商沒有過得特別好的。垂直電商到最後都會面臨一個生存曲線，就是擴大規模則獲客成本變高，不擴大規模則面臨增長天花板。遊戲就是這麼玩的，最後垂直電商都會進入尷尬的狀態。這就是為什麼轉轉要做一個綜合的交易平台，而不是只做一個品類。

陳雪峰同樣指出，單一平台方希望橫跨不同品類，幾乎是件不可能完成的任務。因此收購一家已經具備完整質檢能力的二奢平台，成為轉轉的解決方案。

基於此，轉型也成為近年來二手電商平台的主旋律。以球鞋起家的得物，拓展超十個大品類。轉轉收購紅布林，切入二手奢侈品行業。鹹魚探索B TO C模式，愛回收轉向TOB的供應鏈平台。

當然二手平台的轉型，也面臨多重壓力。一是奢侈品、球鞋、手機廠商主打的鑒定環節，在平台需承擔大量附加成本的前提下，平台利潤被嚴重壓縮。為對衝成本壓力，近些年來二手平台紛紛探索租賃服務、金融服務（分期付款、信用貸款等）、會員服務、佣金服務等等。

但這些商業模式正迎來大考，以貸款服務為例，如果說互聯網的盡頭是放貸，二手電商平台放貸更是具有天然的放貸場景。但隨著政策監管愈發嚴格、收款難和放款難成為行業常態、銀行業消費貸持續打價格戰，正對二手電商平台的放貸業務構成衝擊。尤其是喜馬拉雅、貨拉拉上市過程中，助貸業務成為證監會問詢重點之一，放貸業務正對企業的IPO構成不利影響。

二是運營成本和用戶體驗之間的平衡、人性複雜性和多樣性帶來的假貨問題均是平台轉型難點。以得物為例，大量假貨的存在持續透支用戶對得物的信賴，高額的銷售成本衝擊得物盈利，讓市場對得物持續增多的同時，得物也只能靠裁員自救。

三是技術的進步速度遠超社會制度和法律的完善速度。以區塊鏈為例，雖然它能夠提高商品溯源的透明度，但若沒有完善的法律法規和監管機制支撐，區塊鏈的應用效果有限。

平台可以通過技術提升信任度，但如果消費者依然對售後維權、質量保障缺乏信心，技術本身的應用就難以發揮其應有的作用。

如果說上述問題是二手平台轉型時普遍遭遇的問題，相較於其他平台而言，閃回科技所面臨的突出仍是現金流不足。經營活動產生的現金流不足，核心業務面臨長期虧損和回款週期長的問題；投資活動的現金流趨於負值，短期投資並沒有帶來回報；融資活動是支撐公司現金流的主要來源，但對外部資本的高度依賴增加財務風險；這是閃回科技招股書中的幾大重點。

且閃回科技的上市背負著沉重的對賭壓力，2021年至2024年上半年閃回科技資產負債率分別為301.67%、308.89%、366.73%、322.21%。對於超3倍的負債率，閃回科技招股書中稱，主要是由於公司授予投資者的優先權產生的贖回義務賬面值變動令贖回負債由2021年12月31日的約3.07億元增加至2024年6月30日的7.514億元。

值得注意的是，在閃回科技完成的多輪融資均簽署帶有贖回權的對賭協議。如安吉國融控股有限公司投資的D輪融資中，要求閃回科技需在今年年底前完成合格IPO，否則閃回科技將面臨股權回購。

閃回科技在招股書中對贖回負債註明稱，當發生超出本集團及持有人控制範圍的事件時，本集團以現金購買其自身股份的合約責任會產生金融負債。

箭在弦上，閃回科技不得不發。只是這個IPO這個箭真正發出去後，等待閃回科技的又會是什麼呢？