飛機制造商西銳衝刺港交所：毛利率超33%，手握千架訂單

近日，中國航空工業集團控股的小型飛機制造商西銳飛機有限公司（Cirrus Aircraft Limited，以下簡稱“西銳”），申請在港股主板上市，中金公司為獨家保薦人。

西銳是一家在1984年成立於美國威斯康星州的全球私人飛機制造商，主要設計、生產和銷售單引擎活塞和噴氣機。

據招股書顯示，西銳目前提供兩條飛機產品線，SR2X系列和願景噴氣機。西銳飛機在全球範圍內銷售及交付，售價介於約50萬美元至約330萬美元。兩條飛機產品線均已確立擁有者駕駛飛機的行業標準，已在60多個國家獲得認證及驗證。

飛機收入占比超八成，毛利率超過33%

私人航空飛機市場的增長情況，源自西銳招股書

根據弗斯若特沙利文的資料，按交付飛機數量計算，2022年西銳在全球私人航空市場的市場份額為29.6%。和該市場的其他同行比較，2022年活塞及渦輪飛機等私人飛機的三大市場參與者的交付量合共為1118架，其中，西銳交付的比例為41.6%。

競爭格局，源自招股書

按交付數量計算，份額近三成的西銳，業績也保持著逐年兩位數的增長。

2020年至2022年，西銳的收入分別為5.87億美元、7.38億美元及8.94億美元，2021年增速為25.9%和2022年增速為21.1%。利潤分別為0.36億美元、0.72億美元及0.88億美元，2021年增長100.47%和2022年增長21.65%。

財務業績，源自招股書

整體收入逐年增長的主要原因，招股書指出，由於推出新功能及應對更廣泛的通脹壓力，客戶對私人航空需求增加使得飛機交付量增加、飛機價格上漲。收入增加還由於西銳公司擴張銷售及服務的地域範圍及增加其產品組合，促使西銳服務及其他的收入持續增長。

西銳的商業模式由其互聯生態系統實現，包括維護服務、升級、培訓服務和西銳品牌的社會活動。

據招股書指出，全球通用航空飛機服務市場含固定基地營運商、保養、維修及大修、備件、升級、培訓、保險及融資在內的服務。對於大多數擁有大規模且機齡較高的機隊的頂級飛機制造商來說，相關服務可貢獻高達35%至40%的收入。此外，由於終端客戶對售後維修服務的需求，零部件的銷售收入往往比新交付飛機的銷售收入更為顯著。

具體來看，西銳公司的飛機業務收入占比超過八成，且比重越來越高。其中，源自飛機的收入由2020年的4.88億美元增加26.9%至2021年的6.2億美元，2022年為7.6億美元。西銳服務及其他的收入由2020年的0.98億美元增加20.7%2021年的1.19億美元，再增長13.4%至2022年的1.34億美元。

收入明細，源自招股書

此外，截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度，西銳公司的年度毛利率分別為31.6%、32.8%及33.3%。其中飛機業務的毛利率分別達到33.7%、35.4%以及34%。西銳服務及其他的毛利率分別為20.9%、19.2%、29.7%。

毛利明細，源自招股書

毛利率增長，主要歸因於西銳服務及其他利潤率的增加，部分被與供應鏈及勞動力資源波動相關的製造成本增加所導致的飛機利潤率減少所抵銷，部分歸因於新冠疫情的影響。

據招股書介紹，通用航空是指除軍用及定期商業航線以外的所有航空。通用航空包括私人航空和專業航空，私人航空是指固定翼通用航空飛機的非商業運行，包括自駕和飛行指導等活動。

相對於通用航空飛機市場整體而言，受益於後疫情時代全球經濟複蘇、商業信心恢復以及全球高淨值人士數量增加等數個因素，私人航空飛機（通常指購買價格在700萬美元或以下的通用航空飛機市場）的交付量正在加速增長。此外，受益於針對尋求最優質的個性化和定製化航空運輸解決方案的客戶的高端移動服務日益普及，西銳預計私人航空市場日後將獲得強勁的增長勢頭。

對於IPO後的計劃，招股書指出，募集資金將用於為西銳創新、產品提升、持續產品改進及其他研發活動撥付資金，計劃提升生產效率及產能，計劃為在地域上和總容量上提升及擴展服務、銷售及支持其生態系統內提供的產品與服務提供資金。此外還將用於公司一般營運資金及其他一般企業用途，以支持業務運營及增長。

八成飛機銷售往北美，計劃提高飛機產量並擴大新機型生產線

截至2022年12月31日，西銳已在超過36個國家建立銷售佈局，通過直銷模式及西銳銷售代理模式，觸達全球客戶。西銳的客戶主要包括零售客戶及機構運營商，後者包括為機隊及特殊任務目的，如學院及大學課程、專業飛行員學院及用於專業培訓（相較於娛樂性質或私人飛行員培訓）和商業運營的航空公司培訓中心。

按客戶的地理位置來看，西銳飛機的銷售主要集中在北美洲。2020年、2021年以及2022年在北美洲分別銷售357架、422架和486架飛機，占比當年總數的85%、79.9%以及77.3%。歐洲地區的銷售數量近三年保持穩步上升，分別為36架、50架以及60架，占比當年總數的8.6%、9.5%以及9.5%。而非洲、亞洲、澳州及拉丁美洲等地的飛機銷售總量表現亮眼，近三年呈大幅上升趨勢，分別為27架、56架以及83架，占當年總數的6.4%，10.6%以及13.2%。

按飛機數量劃分的客戶地理位置，源自招股書

截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度，來自前五大客戶的合共銷售額分別占總收入的12.2%、10.7%及8.3%。同期，西銳來自最大客戶的銷售額分別占總收入的約6.9%、5.6%及2.4%。

銷售數量逐年增長，西銳也計劃進一步提升產能和供應鏈效率。

據招股書顯示，西銳經營兩個主要自有製造基地，幾乎所有的飛機均在美國田納西州諾克斯維爾工廠進行交付。

成立至今，西銳已交付逾9000架SR2X系列飛機和逾400架願景噴氣機。截至IPO前，西銳擁有1461架飛機儲備，將用以支持數年的生產，飛機儲備中包括253架預訂。

“西銳專注於提高現有系列飛機的每週產量並擴大可適配未來新機型的生產線，從而擴大產能。”西銳在招股書中表示，專注於優化現有的生產設施以增加產品組合的生產和交付量。

儘管西銳生產基地位於美國，但2011年6月，中航通飛以合併Legacy Cirrus Industries的方式收購西銳及附屬公司，西銳成為一家中國企業。

招股書顯示，西銳飛機的股權由中航通飛香港100%持有，中航通飛香港由中航通飛全資擁有，而中航通飛由航空工業持股70%、廣東粵財投資控股有限公司持股14%、廣東恒健投資控股有限公司持股10%、珠海格力航空投資有限公司持股6%。

西銳2019年12月重組之後、IPO前的股權及公司構架，源自招股書

航空工業由國資委全資擁有，擁有數家受其控製的上市公司，航空工業的業務涵蓋國防、運輸機、直升機、航空電子系統、通用航空、航空研究及測試、航空供應鏈、汽車零部件、資產管理、金融、工程和建築等領域。

中航通飛主要從事通用航空的研發、運營和服務，以及航空零部件的設計和製造，擁有各種類型的飛機產品，包括公務機、輕型運動飛機、教練機、水陸兩棲飛機、多功能飛機和專用飛機。中航通飛香港是一家投資控股公司，由中航通飛全資擁有。

值得注意的是，中航通飛集團以及中航通飛集團旗下的三個實體，即中航通飛華南、中航通飛浙江及中航通飛服務都曾與西銳進行過交易，均為西銳的關連人士。截至2020年、2021年及2022年，來自這些關連人士的收入為0.4億美元、0.41億美元及0.22億美元，分別占西銳總收入的6.9%、5.6%及2.4%。