百年瑞信黯然離場 債券投資遭「反常識」清零是否真的無辜？

經歷百年時間，瑞士信貸在2023年最終走到了盡頭。在瑞士政府的牽線搭橋下，當地時間3月19日瑞士銀行與瑞士信貸總對價30億瑞郎的併購案落地，曾經的瑞士信貸消失在了歷史的長河中。

這場瑞士第一大銀行收購第二大銀行的交易，從最初交涉到最終落槌，僅僅用了48小時。這種「閃電速度」阻止了風險蔓延，卻並未將風險完全消除。儘管美聯儲和瑞士當局都在極力拯救市場，但投資者似乎並不買賬。全球避險情緒仍在上升：美元指數和金價同時飆升、歐美市場此前短暫的上漲亦遭回吐。

僅就瑞信而言，其粗暴處理方式引發投資者質疑，AT1（Additional Tier 1，額外一級資本債券）債券遭遇最大價值減記，160億瑞郎的投資先於股權歸零。這種在業內人士看來「無法理解」和「簡單粗暴」的處理，加劇了全球投資者的恐慌。但另一方面，瑞信AT1債券相關減記條款已寫明了該債券可能被減記為零的情況。

多位受訪人士認為這場源自於銀行內控的風險事件或許還會繼續發酵，但引發如2008年一樣的全球危機概率不大。

160億瑞郎AT1債券遭「反常識」清零

債券投資機構是否真的無辜？

為促成瑞銀與瑞信的合作，瑞士央行開出了優惠條件，包括向瑞銀提供約1000億瑞郎的流動性，還為瑞銀擔保了90億瑞郎的損失。與此同時，在瑞士央行支持瑞銀收購瑞信後，面值約160億瑞郎的瑞信AT1債券被完全減記。

這無疑向市場投置了一枚「炸彈」：銀行的普通股應當是最先吸收損失的部分，只有在股權「充分使用」後才應減記AT1債券，瑞信AT1債券卻先於股東持股被率先清零。

AT1債券本質上是一種銀行用於補充一級資本的可轉債，是Cocos債券（或有可轉換債券）最常見的形式。這是在全球金融危機後歐洲監管架構下設計的產物，即系統重要性銀行需要更多的資本金來保障銀行安全。從投資角度來看，這類資產屬於安全等級較高的資產。

多位銀行分析人士向新京報貝殼財經記者表示，此事匪夷所思，「就像開玩笑一樣，如果遵守市場規則，未來整個銀行債券市場都有可能遭到連累，風險將由此醞釀」。

這種「反常識」的舉措，立刻引來市場明顯波動：3月20日亞洲交易的歐洲銀行股價大跌。為了平息事態，歐盟監管部門迅速發聲安撫投資者，暗示瑞信可能只是特例。

中國外彙投資研究院副院長趙慶明認為，這次一反常態的事件將為瑞銀收購瑞信增添不確定性，相關事件仍將持續發酵，且很可能會導致市場對銀行債券市場的信任坍塌。不過，當前歐洲央行等已經發佈聲明與此次事件「割袍」，發聲及時，由此帶來的影響將相對較小。

然而投資者此次投資「歸零」是否真的無辜？多位學者認為，或許真相併非如此。因為AT1是存在被強製減記的可能性。

上海新金融研究院副院長劉曉春介紹，瑞信AT1債券的條款中實際上已經明確寫到，在遭遇極端情況下，瑞士央行有權對AT1債券進行強製減記。這意味著瑞士央行此次直接減記為零的做法符合相關條款。

新京報貝殼財經記者獲得的一份瑞信AT1債券投資說明截圖顯示，文件中對「減記活動」做出了明確的規定。在包括出現「生存能力事件」等減記事件後，相關債券的全部本金將有可能減記至零。

「AT1的投資者主要是機構投資者，他們或許沒有細看條款，或許是為了逃避投資損失所帶來的追責，但也並非無辜。」劉曉春認為，部分錯誤分析，疊加複雜的情緒交織在一起，成了當前市場風險不確定性的主要因素。雖然有發行條款，但瑞士政府和監管機構這次應用這個條款的方式和取消股東投票權的做法還是值得商榷的，這對瑞士政府和瑞士金融機構的信譽將帶來長期負面影響。

海南銀行首席經濟學家吳慶表示，雖然「反常識」，但若相關條款中有減記的表述，那麼減記為零並非不可能。從歷史上看，這類事件並非首次出現，此前在印度的銀行風險處置中曾出現過類似情況，但並未引起廣泛關注。

「瑞銀和瑞信事件讓市場也更加關注AT1債券規則製定問題。」吳慶預計，在不久的未來，全球金融監管部門或將就AT1等CoCo債券的設計規則標準等，進行共識性的統一約定，以防止各國因標準不統一而導致的紛爭和全球市場的割裂。

此外，吳慶還指出，此次瑞銀收購瑞信當中，瑞士央行和金融監管部門起到了主導作用。但在大的金融風險面前，央行和金融監管機構有怎樣的權限、處置風險的規則有哪些，同樣值得全球共同探討。

值得注意的是，瑞銀收購瑞信並未經過銀行股東會批準，而是直接被監管機構強行批準通過。這意味著股東權利也直接被剝奪。

與時間賽跑 48小時敲定收購

抑制風險蔓延成最重要的考慮因素

瑞士第一大銀行收購第二大銀行僅用了48小時。據悉，其間瑞銀曾多次報價，交易最終落槌。

「此次化解瑞士信貸的風險留給瑞士央行的時間並不多。」吳慶告訴新京報貝殼財經記者，雖然瑞士信貸與美國矽谷銀行破產等事件的內因並不完全一樣，但在美國矽谷銀行等銀行破產的影響之下，全球投資者已對銀行體系的穩定性產生了質疑。因此瑞士央行迅速反應可以將風險迅速遏製住，不讓風險蔓延。

另有銀行業內分析人士向新京報貝殼財經記者指出，此次瑞士央行之所以迅速將本土兩家銀行捏合在一起，除了受到美國部分銀行破產風險影響之外，或也考慮到本土金融穩定的風險。若此時市場驟變等不確定性事件出現，則可能為其處置該銀行風險帶來更加複雜和不利的影響。

「瑞士信貸對於全球金融體系來說影響較大。其業務主要分佈在全球其他國家和地區，尤其是歐美國家。瑞士信貸一旦出現風險，全球市場遭受的風險或大於其國內風險，因此控制風險已不再是瑞士一國之事。」劉曉春告訴新京報貝殼財經記者，這是美國等六國央行在瑞士信貸發生風險後第一時間安排貨幣互換、提供資金援助的重要原因。

「對於瑞信這種規模較大的銀行來說，只有兩天的時間就要釐清其負債和資產，其面臨的挑戰著實不小。」吳慶表示。

實際上，利用週末的48小時處理銀行風險，是美國銀行監管部門在處置風險中慣用的手法，亦是在與時間賽跑的情況下，對銀行風險處置經驗並不多的瑞士央行和金融監管部門不得不選擇的參考方式。

吳慶介紹，美國有大量的小銀行，倒閉時有發生。美國監管當局處置的方式就是利用週末兩天時間處置，保證在下一個週一恢復正常、開門營業，以此來減小銀行破產所帶來的風險。

吳慶表示，此次處置雖然存在AT1債券投資歸零等瑕疵，但總體上已然達到了較好的效果，因此這場源自瑞信的金融風波或不會引發全球的金融危機。

「雙子座」變為「一根獨苗」

5萬億美元規模的新瑞銀能否繞開大而不能倒的老問題？

瑞士銀行和瑞士信貸一度被市場譽為瑞士金融的「雙子座」，是瑞士金融行業的象徵，此前亦因安全而享譽全球。此次瑞士銀行收購瑞士信貸，並將促成一個具有5萬億美元規模的超大型金融體系，而這將是瑞士本土幾乎僅存的具有系統重要性的銀行。

瑞銀此前回應中表示，此次交易將進一步加強瑞銀作為瑞士領先的全球財富管理機構的地位，在最具吸引力的增長市場中運營，管理超過3.4萬億美元的投資資產。交易將鞏固瑞銀作為瑞士領先全能銀行的地位，合併後的資產管理業務將是歐洲領先的資產管理機構，管理資產超過1.5萬億美元。

瑞銀集團首席執行官Ralph Hamers此前表示，瑞銀和瑞信的結合將進一步增強其服務全球客戶的能力，加深業務實力。此次結合將支持瑞銀在美洲以及亞洲地區的增長雄心，以及在歐洲增加業務規模。

銀行分析人士卻對此眾說紛紜。趙慶明認為，如此金融行業的龐然大物未來在經營方面必須極度審慎經營。由於瑞士本國經濟體量不大，又實行的是獨立貨幣制度，因此一旦未來新成立的瑞銀出現風險事件，瑞士央行可能無法提供足以支撐其恢復正常的資金量，瑞士法郎亦會有因此面臨貶值的可能性。

劉曉春亦指出，合併後的新瑞銀對全球市場的風險權重將有所增大，因此它必須謹慎經營，來減少全球市場發生風險的可能性。瑞銀和瑞信兩家機構實際上是混業經營的代表，瑞銀經營相對穩健，但瑞信則由於此前多次投資失敗而導致內控出現問題。但混業經營所帶來的風險不容小覷，新瑞銀能否發展妥當，還需看其自身業務未來如何調整。瑞士信貸銀行被收購，對我國銀行嘗試投貸聯動及如何走向國際有很大的警示意義。

吳慶認為，5萬億美元規模的「新瑞銀」未來發展或並不悲觀。瑞士的金融十分開放，無論是瑞銀還是瑞信都在全球展業，而瑞士國內亦有眾多國際銀行設立分支機構，因此無需擔心其因金融體系過於集中而導致的相關風險。

「對於瑞信而言，此次收購相當於動了一場大手術，有可能根治拖延已久的病情，這將大大提高其金融供給的效率。」吳慶指出，對於瑞銀來講，未來將通過裁員等方式節省成本。在規模效應之下，或可增厚利潤。

新京報貝殼財經記者 薑樊

編輯 嶽彩周

校對 劉軍