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寧德時代的2024：拐點何時來？

03月27日 16:00 新浪網 finance-auto-hilite

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。作者愚老頭，在雪球設有同名專欄

以寧德時代為標誌的鋰電池行業，自從2021年12月見頂之後，已經回調兩年多了。

每一次反彈都是誘多。22年4月那次大反彈，來勢洶洶，結果發現不過是迴光返照。

成年人的眼裡，沒有對錯，只有利弊，包括政策的權衡也是這樣。

對於股市的投資者來說，則是屁股決定腦袋。重倉的，強調鋰電池行業光明的一面。站在場外的，想的則是什麼時候能夠更低。

鋰電池作為新能源的一個分支，其重要性來自於第一性原理。

每輪康波週期背後，都是新能源

從第一性原理出發，衡量生產力進步，根本標準是能源的邊際成本。正因為如此，每一輪康波大週期背後真正的技術進步，都是新能源。

我們已經經曆過四輪康波週期，現在是第五波。

第一二次康波週期的核心推動力是煤替代木材成為新能源。在煤沒有被大量開採運輸之前，人類的燃料主要是木材，這種自然材料我們都知道，上限很低。煤炭作為能源的載體，在生產力上相對木材是質的飛躍。在煤炭的基礎上產生了蒸汽機，擴大了人類的活動範圍，煤化工和煤鋼聯合，又使得人類第一次擁有了改變世界的能力。

第三四次康波週期的核心推動力是石油的普及以及電力的廣泛應用。煤炭作為一種固態化石能源，運輸使用不便，液態石油作為新型能源的廣泛應用，使得內燃機取代蒸汽機成為主要的做功機械。

但是問題就是，煤炭和石油本質上都是化石能源，不可再生，利用邊際成本高，實際上鎖死了生產力的上限。

我們知道，世界第一條地鐵，1863年1月10日在倫敦通車。到今天整整過去快160年了，這個世界通地鐵的城市也沒有多少。換一個角度說，從1863年到現在，我們可能只是剛剛追上了1863年倫敦人的生活水準。

高的能源邊際成本，決定了一個社會總財富資源的上限，不會太高。

全社會能源需求的最基礎來源，就是一次能源的概念。

按照BP的數據，1965年全球一次能源消費量為1552萬億焦耳，到2020年增長到5566萬億焦耳，55年增長了2.6倍，看上去似乎還行，但1965年全球人口32億，2020年全球人口78億，增長了1.4倍。平均一下過去55年人均一次能源消費量只增長了47%。

這個速度，太慢了。

化石能源作為一次能源的主力來源極大的約束了整個社會創造財富的能力。哪怕是新能源推廣迅速的中國，2019年非化石能源在全部一次能源中也占不到15%。

從1991年開始，我們進入了第五次康波大週期。到今天已經過去33年了，絕大部分人還不知道這次大週期背後的科技推動力是什麼。

我們一開始以為是互聯網。1995-2001年的這一波互聯網泡沫，讓世界以為，這是一次改天換地的大技術進步。直到今天我們才發現，信息技術最大的作用，就是注意力分配。所以才有了大象曲線，發達國家收入差距拉大。

第五次康波週期背後真正的推動力，有且只有新能源。第四次工業革命，就是新能源本身。煤炭、石油都曾經是新能源，這次的新能源是光伏、鋰電池、氫能還有新能源汽車。

從重要性上來講，光伏是一次能源，是真正可以拉動生產力上限的基礎。鋰電池、氫能是儲能，而新能源汽車，則是下遊的應用。他們都是這次新能源變革的根本推動力。

在技術進步這個推土機面前，所有的語言都是蒼白的。

寧德時代的兩難

寧德時代是中國，也是世界最大的動力電池供應商。

在整個產業鏈中，寧德時代承上啟下，上遊是各類設備和材料供應商，下遊是整車廠。

寧德時代的成功就在於，無論是對上遊和下遊，他都很強勢，優勢體現在盈利上。

按照業績預告，寧德時代2023年的淨利潤是425-455億元，平均每個季度100多億。

這個數字是什麼概念呢，A股製造業之王。除了不太可比的銀行、移動、煤炭、白酒這些大型國有企業，寧德時代的吸金能力堪比印鈔機。要知道，長城汽車年銷量100萬輛，高峰期的年淨利潤也不過100億，國內汽車合資企業的龍頭上汽集團，巔峰期的季度淨利潤也不過剛剛100億出頭。

2023年比亞迪的淨利潤，也就300億左右。要知道比亞迪可是自產電池，全產業鏈一體化的。

從數據上說，寧德時代的盈利能力，也沒有多離譜。每個季度1000億左右的收入，10%的銷售淨利率，100多億的淨利潤，跟普通的汽車零部件企業盈利能力相當。

問題就在於，比亞迪在2024年開年打起了價格戰。

比亞迪發起這次價格戰核心原因，總結起來就是利用購置稅減免的時間窗口，一波清掉燃油車。從2024到2027年這四年，新能源購置稅是兩免兩減半。按照汽車工業協會的數據，乘用車一年2500萬的量，自主品牌居然只占到60%，汽車強國德國日韓，基本上都是至少80%起。

以2024年1月為例，在性價比上已經近乎無敵的比亞迪秦，銷量上居然還落後於燃油的軒逸、速騰和朗逸，說明想要改變消費者的固有觀點還需要更大的震動。那就價格說話吧。比亞迪的秦在2024年2月底推出榮耀版，起步價從2023年1月冠軍版的9.98萬一步下調到7.98萬。除了秦之外，比亞迪近乎是全品類推出了榮耀版，起步價下調幅度平均是2-3萬。

除了輪胎和玻璃外包，自產電池，具備全產業鏈的比亞迪，毋庸置疑在成本上具備絕對的優勢。

這就給寧德時代造成了無形的壓力。如果保利潤，放任下遊客戶被比亞迪暴打，那就可能造成客戶在比亞迪降價之後一蹶不振。如果保份額，那利潤不可避免的要下滑。

甘蔗沒有兩頭甜，這個問題可沒有標準答案。

但有句話是這麼說的，存人失地，人地皆存。存地失人，人地皆失。

緊繃的上遊產業鏈

從2022年底鋰電池行業短期高點開始，行業整體開始進入下行趨勢。

動力電池電芯價格從原來的接近1元/Wh，降到了現在的磷酸鐵鋰每瓦時4毛以下，三元5毛以下，相當於腰斬。

這讓整個動力電池上遊產業鏈自上而下的降本。

以每GW磷酸鐵鋰電芯計算，高點時的正極材料成本約5.3億，最近已經降到了1.6億，降幅70%；負極材料略好一些，從1.3億降到了0.86億，下降了34%；隔膜材料從1235萬，降到了552萬，降幅55%。電解液降幅最大，從1.32億回落到了2200萬左右，下降了83%。

大河有水小河滿，大河無水小河干，這是自然規律，也是經濟規律。下遊需求旺盛，上遊漲價，各個環節都能跟著喝湯。當下遊需求放緩的時候，上遊自然也會壓力陡增。

從季度淨利潤的走勢來看，最先開始調整的是電解液，其次是正極和負極材料。電解液業績在2022年1季度見頂之後，便開始迅速回落，負極和正極材料的景氣度在2022年延續了一段時間之後，進入2023年才開始正式回調。反應比較滯後的是電池和鋰電設備，由於上遊原材料價格大幅回落，下遊價格相對剛性，所以在整個2023年前3季度，電池行業盈利狀況保持著較高的水平，尤其是寧德時代，每季度淨利潤還在100億以上。

至於鋰電設備，電池行業資本開支自2022年起就已經見頂，但由於收入確認會慢1年左右，所以2023年淨利潤表現不錯。但電池和鋰電設備馬上就會步上遊原材料後塵，即將面臨業績的下調。

綜合起來看就是，鋰電池上遊的電子化學品，電解液、負極和正極，從盈利的角度已經調整到位了，但是電池和鋰電設備，苦日子可能剛開始。

還讓鋰電行業比較難受的另一個問題是，下遊動力電池的需求，增速放緩。

汽車行業電動化的過程不可阻擋，問題是中國的速度太快了。

中國和歐洲是汽車電動化的兩個主要推動力。2020年中國和歐洲新能源市場份額算是平分秋色，歐洲44%，中國41%，但問題是歐洲在補貼退坡之後市占率下得很快，而中國新能源汽車市場通過引入特斯拉這條鯰魚，成功扛住了補貼退坡之後的市場化問題，在全球的市場份額已經超過了60%。

窮則閉關鎖國，達則自由貿易，這是個常識。所以，2024年初，歐美的反應看上去奇奇怪怪，豐田抵製電動化，一門心思推氫能，蘋果宣佈放棄造車，奔馳寶馬放緩純電化轉型。

林林總總，總結下來就是，既然打不過，那就上貿易保護。從產業的角度看，汽車工業要比信息技術的地位高得多。對於歐洲日韓這些發達國家，汽車工業在，發達國家的底子就還在。沒了汽車工業，高等收入陷阱馬上就來了。從另一個角度說，這些汽車工業強國是人為放棄了互聯網這些信息技術產業，換取了美國汽車市場的開放，並不是美國互聯網經濟就真的強。

如果從滲透率的角度看，2023年底，中國乘用車市場新能源的滲透率高達39.8%，美國只有10%，歐洲十國只有27.6%，看似中國的增速會放慢，歐美潛力很大。但實際上，2024年全球新能源汽車市場，還得靠中國市場撐著，歐美增速放緩是大概率事件。

從銷量的角度看，未來3年，中國新能源汽車市場的銷量每年保持25%的增速問題不大。但是海外市場，想達到這個增速，難度很大。

說新能源車是大趨勢，歸根結底還是性價比。為什麼要感謝特斯拉，因為特斯拉在純電還沒有任何性價比的時候，通過智能駕駛這個宏大敘事硬生生的劈出了這麼一個市場。到現在為止，純電的性價比還限於10萬以下這種短途代步車。10萬以上靠的是混動，比亞迪的插混、理想的增程，走的都是性價比路線。

歐美現在最大的問題就是電網各自為戰，電價貴，電力基礎設施不全，所以不能用中國的新能源推廣速度去倒推歐美。中國商用充電樁一度電高了也就是1.5元，百公里電耗15度，一公里成本2毛2，如果家裡能裝充電樁，一度電5毛，一公里成本可以降到8分錢。這比油車單公里4毛以上肯定要便宜的多。

但歐洲電價貴，一度電平均都得3塊，商用充電樁更貴，這麼算下來跟油車的成本差不多，而且油車加油還方便。這就造成了補貼退坡之後，歐洲新能源的滲透率降的很快。至於美國，那個電力基礎設施，還是別提了。混動倒是適合，但是中國車進不去。

總結下來就是，全球鋰電池的需求量增速，2024年能保證25%就不錯了。

什麼時候見底？

鋰電池既是成長，又是週期，是成長型週期。

如上圖，黑色的純週期只有波動，圍繞著一個價格上下波動，而紅色的成長週期則是向上的，股價總體隨著時間水漲船高，最明顯的標誌是每一個高點都比上一個要高。

問題就在於，怎麼判斷鋰電池的週期。誰也不知道鋰電池這次的底部在哪裡，典型的鋰電設備公司利元亨，從最高點到現在，跌了快90%了。技術分析可能比基本面分析更靠譜。畢竟鋰電設備和電池廠比如寧德時代業績雖然還堅挺，但股價早就回調了很久了。

鋰電池行業已經過了從0到10的階段，但離80到100的階段卻還遠，這就是尷尬的地方。

對於一個成長型行業，最佳的投資時間是行業從0到10，以及從80到100這兩個階段。從0到10，行業最有想像力，股價容易暴漲，成長股投資的溫床。從80到100，行業格局穩定，資本開支下降，現金流都是利潤，價值投資的最愛。

鋰電池的從0到10發生在2020年。2020年1月3日，特斯拉將Model 3拉進30萬價格以內，這個價位標誌著新能源從性價比上，吹響了替代燃油車的號角，這是一個具有劃時代意義的大事件。這也意味著，鋰電池將大規模進入民用消費領域。也就是在這一波行情中，很多鋰電池股票完成了10倍的跳躍。

從0到10，是股價漲幅最大的時期。但從10到80，中間會經曆一個業績漲，但股價不漲甚至可能還會大幅回調的階段。這就是當下鋰電池行業的真實寫照。

最近經曆過一次從0到10的公司，是英偉達。不管AI這東西到底靠不靠譜，反正華爾街的人信了，所以英偉達市值2萬億美元。

從競爭格局上來說，鋰電池行業貌似一超多強的格局已經形成。2023年寧德時代全球出貨量259.7GW，市場份額37%，排名第二的是比亞迪，其次是LG，但比亞迪主要是自供，LG的競爭力跟寧德時代也有一定差距。

問題就是鋰電池的下遊畢竟是新能源汽車，只要汽車的格局沒有穩定，上遊鋰電池的格局就不能算是塵埃落定。

有消息說，比亞迪在一場溝通會上表示，要調動技術和產業鏈上的優勢，用3年的時間打一次“解放戰役”，將新能源的滲透率拉到全新的高度，帶來新能源市場的“解放”。

成長性行業每一次大規模的價格戰，都會帶來行業盈利水平的滑坡。上一次的案例是空調，2014-2016年的價格戰，撐下來的，都迎來了利潤的暴漲。

新能源汽車，市場規模遠遠不是空調、手機能比的，影響也要大的多，格局穩定下來需要的時間肯定不是一兩年。三家日系車，我們至少要見到兩家出局，可能才是一個初步的結果。

鋰電池行業的格局，就更談不上穩定，一切皆有可能。

這其中，有一個不可控的變量就是外資。

3月11日這天，寧德時代拉漲14.46%，導火索是大摩的一篇報告，還有小作文說公司1季度的淨利潤可能達到130億。北上資金淨買入了16.2億，占到當天成交額的27%。

在下遊新能源汽車行業刺刀見紅的背景下，如果寧德時代還能扛住利潤不降，那隻能說明一點，寧德時代的成本控製能力遠超比亞迪。大背景是，比亞迪為了極致的降本，連三元都不用，一直堅持磷酸鐵鋰路線。

股票市場這個桌子上面，放著好幾碗麵，基本面、資金面、技術面、情緒面，都是面，哪一碗麵都能讓你吃不了兜著走。

人到中年才知道，屁股決定腦袋，是沒有辦法的事情。年少只知猴王勇，中年方懂沙僧慫。