集運指數（歐線）期貨單周大漲36% 紅海“襲船”擾動不改運力中長期過剩

紅海局勢發酵，多家國際航運公司選擇暫停紅海航行或繞行好望角，運輸成本、即期運價隨之上漲，並一路傳導至航運和大宗商品市場上。

12月21日，國內集運指數（歐線）期貨主力EC2404合約再次漲停，至此該合約（結算價）本週累計漲幅已達35.72%。

突發性事件疊加航運淡旺季等因素，引發市場多空分歧加大，本週歐線集運指數期貨的持倉量、成交量環比上漲均出現大幅增長。

需要指出的是，歐線集運指數期貨與傳統大宗商品存在很大不同，前者是現金交割，後者是實物交割，這使得二者的價格傳導機制存在明顯差異。

“已有的商品期貨，即期價格之所以可以帶動遠期合約波動，本質在於即期商品實貨可以儲存至遠月，並形成套利、交割錨定，這是遠期合約能夠跟隨即期價格走勢的根本原因。”國泰君安期貨航運分析師黃柳楠指出，這在任何一種非實貨類衍生品上暫時無法實現，也意味著航運類衍生品遠月合約對即期錨定應該相對偏弱。

此外，EC2404已經是距今最近交割的合約，但是距其交割仍然有4個多月的時間，期間仍需面對紅海事件如何演繹，航運公司會否複航和即期運價波動等諸多不確定因素。

也正是在上述市場波動幅度、風險增加的背景下，上期國際能源交易中心12月20日針對EC2404等期貨合約，發佈了包括調整保證金、漲跌停板和手續費在內的“一攬子”調控措施，以防控可能的市場風險。

地緣政治導致的偶發性事件，是影響期貨市場波動的重要變量，此次紅海事件就是一個典型案例。

對此國泰君安期貨12月21日指出，“目前市場已公佈的明年1月初的訂艙價格為2000-2200美元/TEU、4000+美元/FEU，折算成SCFIS（歐線）指數大約為2000-2100點。”

傳導到期貨市場上，就是近期上期國際能源交易中心集運指數（歐線）期貨的大幅上漲。

12月18日，EC2404主力合約漲停，12月19日在已經“擴板”的情況下漲幅達到12.76%，12月20日收於漲停價、但未構成單邊市，12月21日再次漲停。

按照收盤價、結算價計算，本週EC2404合約累計漲幅已經分別達到38.86%和35.72%。

波動幅度增加的同時，市場參與度也明顯提升。

集運指數（歐線）期貨總持倉量，由上週五的11.7萬手增加至今日的21.5萬手，同期成交量則從前期的20餘萬手放大至50萬手以上，12月20日更是一度達到87.5萬手。

也正是在偶發性事件所導致的市場大幅波動背景下，交易所層面展開了臨時調控。

12月20日，上海國際能源交易中心公告，自12月21日收盤結算起，將EC2404、EC2406合約的交易保證金比例調整為14%，漲跌停板幅度調整為12%，同時將EC2404等全部合約日內平今倉交易手續費調整為成交金額的萬分之四。

以上措施，是國內期貨交易所的常規調控工具。提高保證金可以增加投資者持倉成本，調高漲跌板幅度有利於市場自發調價，上調平今倉手續費標準則是為了增加投資者交易成本，以此降低市場投機熱度。

以12月21日為例，國內某頭部公司執行的上述集運指數（歐線）期貨保證金便已經達到了25%（交易所+期貨公司兩部分），加上期貨市場的每日無負債結算制度，投資者的穿倉風險已經大大降低。

海通期貨航運研究員雷悅也指出，“調整手續費，能夠較好地平抑近日偏過熱的情緒，對市場整體運行起到快速的風險應對和防範作用。”

“過去幾天，集運指數（歐線）期貨量價齊增，一方面來自於紅海事件影響了集運亞歐航線的船期安排，另一方面也是受市場整體情緒共振。”環世物流集團董事會秘書範長平評價稱，保證金和漲跌停板的上調則有助於進一步引導市場情緒回歸。

而按照交易所的風控細則，在12月21日EC2404合約出現漲停板後，12月22日的保證金比例、漲跌停板幅度將相應上調。

即，在交易保證金比例14%、漲跌停板幅度12%的基礎上，分別同步上調3個百分點至17%和15%。

不難看出，本輪上漲行情的導火索就是紅海局勢升級和航運公司的停航，而這又是地緣政治導致的偶發性事件，能否長期持續存在不確定性。

首先，集運指數（歐線）期貨今年8月18日才正式上市，首批上市共計EC2404、EC2406等5個合約，其中距今交割最近的便是當前主力EC2404合約。

而EC2404合約的最後交易日是“合約交割月份最後一個開展期貨交易的週一”，即2024年4月29日，這距今還有4個月的時間。

期間，紅海事件如何演繹，航運巨頭會否複航等變量，都將左右集運市場的價格波動。

其次，從集運指數（歐線）期貨合約本身來看，由於與傳統大宗商品期貨存在諸多差異，也不能完全沿用商品期貨的交易邏輯。

“從EC盤面走勢看，過去一週市場基於這種漲價前景對EC多配熱情較為狂熱。這種跟隨即期價格波動的多配熱情雖然短期可能延續，但也是極為不穩定的，隨時可能迅速反轉。”黃柳楠指出。

縱觀各類衍生品市場的發展，交易策略的構建一定是以確定性為邏輯起點。

他還指出，既有的商品期貨即期價格波動，之所以可以帶動遠期合約的波動，本質原因還是在於即期商品實貨可以儲存至遠月，並形成套利、交割錨定，這是遠期合約能夠跟隨即期價格走勢的根本原因，這在任何一種非實貨類衍生品上暫時無法實現。

反觀集運指數（歐線）期貨，首先其合約標的物為上海出口集裝箱結算運價指數，採用的是類似於股指期貨的“指數點”報價單位，同時其交割方式是現金交割，而非商品期貨普遍採用的實物交割。

再次，就中長期供需關係來看，並遵循上述“交易策略的構建以確定性為邏輯起點”的原則，黃柳楠認為集運價格的下行趨勢並未改變，核心邏輯有以下幾個方面。

第一，運力投放的確定性。2023年，集運市場新增運力投放增幅約7.8%，2024年為10.1%，投放幅度約為近10年新高；第二，出口需求難以改善的確定性。從美歐庫存週期看，未來半年或仍處於去庫週期（尾聲），運輸需求端難以改善；第三，2404合約淡季屬性的確定性。即便出現需求反轉，出現在2406或者2408合約概率相對更大，在1-3月份運價大概率出現震盪下行的態勢；第四，下行空間的確定性。2016年，歐線價格曾跌至近200美元/TEU的低位，對應約250-300點的SCFIS指數，遠低於當前點位。而未來一年的運力過剩幅度大概率超過2016年。

而從期貨盤面的遠期價格曲線來看，對集運指數（歐線）期貨近月、遠月價格也存在明顯分化。

近兩日，主力EC2404合約收於漲停價，而EC2406等非主力合約大部分下跌。