瑞銀收購瑞信：瑞士金融監管部門拉郎配 打破了先例也打破了信任
轉自：貝殼財經
3月19日，瑞士銀行宣佈將以30億瑞郎（約合32.5億美元）的價格收購瑞士信貸，瑞士政府兜底部分損失，瑞士央行給予1000億瑞郎的流動性援助，面值約160億瑞郎的瑞信債券完全減記。儘管瑞士政府的快速介入和及時救助，有利於“確保金融穩定，並保護瑞士的經濟”，暫時性緩解市場對系統性風險的擔憂，但是歐洲銀行仍出現了流動性衝擊，投資者信心下降，銀行股債投資風險偏好下行，歐洲銀行股價普遍下跌，信用利差擴大。
瑞士信貸集團股份公司（Credit Suisse）成立於1856年，是一家成立於瑞士的全球投資銀行和金融服務公司，是瑞士銀行業第二大巨頭，截至去年底持有約5800億美元資產。它的總部設在蘇黎世，在全球所有主要的金融中心都設有辦事處，是全球九大“Bulge Bracket”銀行之一，提供投資銀行、私人銀行、資產管理和共享服務等服務，以嚴格的銀行客戶保密性和銀行保密性而聞名。
具有一百多年曆史的瑞士信貸此次暴露出來的風險並非一日之寒。
3月14日，瑞士信貸發佈2022年淨虧損的年報，並承認2021、2022財年的年報編製存在缺陷。瑞信2021財年淨虧損17億瑞郎，2022年再虧73億瑞郎，並且在最新年報中提示2023年將再次出現重大年度虧損，2024年才有望恢復盈利。這些不利信息導致3月15日瑞信的股價跌幅一度高達30%，五年期信用違約互換合約（CDS）跳漲至創紀錄的448bp，信用違約互換CDS利差升至曆史最高水平。
瑞信的虧損不僅是外部環境的影響，也是自身經營不善所致。一方面，瑞信在風險防控和應對方面表現不足，2021年的虧損主要在於瑞士信貸針對對衝基金Archegos的爆倉、Greensill Capital的倒閉計提了相關的借貸損失，其中因Archegos基金倒閉承受了50億美元的損失，導致市場對瑞信資本不足和流動性風險的擔憂持續存在。另一方面，2022年的虧損主要由於利率上行背景下金融資產公允價值變動造成交易虧損（Net Trading Income全年虧損4.5億瑞士法郎），資本市場交易冷清，投資銀行業務收入、財富管理業務收入同比明顯下降，而經營成本未有明顯下降，最終導致較大幅度的利潤虧損。除此之外，瑞信也面臨較大的存款流失壓力，產生流動性問題。2022年末，瑞信的存款總額為2332億瑞士法郎，同比下降41%，即存款額同比減少了1596億瑞士法郎。其他融資也不樂觀，2022年末瑞信總資產為5314億瑞士法郎，同比下降30%，總資產規模同比減少了2245億瑞士法郎。再加上年度報告出現“重大缺陷”，進一步引發瑞信的信用危機。
為了避免恐慌、降低影響，在瑞士政府的協調下，瑞銀對瑞信進行收購。此次收購具有如下三個特徵。
一是收購價格很低。在瑞士財政部、瑞士央行和瑞士金融市場監管局（FINMA）的協助下，瑞士信貸和瑞銀達成了全股票交易的合併協議，每持有22.48股瑞信股份的股東將獲得1股瑞銀股份，相當於每股0.76瑞士法郎（瑞郎），總收購價格僅30億瑞郎，相較於瑞信最近一個交易日（3月17日週五）的市值（約74億瑞郎）打了四折，相當於瑞信賬麵價值的4%、瑞信年初市值的10%左右。而在這之前，瑞銀曾提出以最高10億美元的“超低價”收購瑞信，遭到瑞信拒絕。
二是收購條件苛刻。如果沒有瑞士聯邦政府背後的支持和撮合，瑞銀似乎不願意進行這筆“合算”的買賣。由於不確定瑞信的資產質量和相關損失情況，再加上瑞信正在失去客戶、流動性危機加劇，瑞銀在此次收購中也附加了較為苛刻的條件。為幫助瑞銀接管瑞信資產，減少交易後的損失，瑞士政府將提供最高90億瑞郎的損失擔保。具體來說，假設瑞信的投資組合產生損失，瑞銀將承擔前50億瑞郎的損失，瑞士政府承擔此後的90億瑞郎，再有任何進一步的損失將由瑞銀承擔。
此外，瑞士央行也宣佈提供大量流動性援助，支持瑞銀收購瑞信。除了可以不受限制地使用瑞士央行現有的工具獲得瑞士央行的流動性，瑞信和瑞銀還可以根據瑞士聯邦委員會的緊急條例，獲得破產時具有特權債權人地位的流動性援助貸款，總額高達1000億瑞郎（約合1080億美元）。此外，根據緊急條例，瑞士央行可給予瑞信高達1000億瑞士法郎的流動性援助貸款，由聯邦政府違約擔保支持。
三是收購行為緊迫。有別於矽谷銀行等美國區域和中小銀行，瑞士信貸是全球系統重要性銀行，對全球金融穩定具有更重要的意義。瑞信已有167年曆史，在全球50多個國家開展私人銀行、投資銀行和資產管理等業務，是全球最大的財富管理機構之一、被視為具有系統重要性的三十大全球銀行之一。規模較大，資產負債業務與金融市場關聯度較高，風險傳染性也強，任何有關瑞信的交易都可能影響到整個金融市場，衝擊實體經濟。尤其是美國矽谷銀行遭遇儲戶恐慌和大規模擠兌，在全球引發了一系列連鎖反應，令各國異常重視。因此，瑞士政府官員急於拯救此次瑞信危機。為阻止恐慌，3月16日，瑞士央行已經緊急向瑞士信貸提供500億瑞士法郎的貸款，以“預先加強”其流動性。
最終，在瑞士政府的“撮合”下，瑞銀完成了對瑞信的收購，瑞士信貸危機得到暫時的緩解，但這也開啟了不同尋常的先例：
一方面，開啟了股東的權益在未進行通知和投票的情況下就被剝奪先例。根據瑞士聯邦委員會發佈的緊急法令，瑞士信貸和瑞銀達成的全股票交易的合併協議，可以在未經股東批準的情況下實施，合併預計在2023年底前完成。而以往，對上市公司進行收購時，被收購公司的股東擁有投票權。此次瑞銀收購瑞信，瑞士政府卻單方面取消了投票權，這是前所未有的。瑞士政府為了完成這筆交易，在某種意義上可謂修改了法律，為全球銀行業帶來了短期的穩定，但也動搖了長期以來各國法律框架下樹立的股東權益。
另一方面，開啟了債權風險高於股權的先例。除了瑞信的大額虧損，在股權未清零的情況下AT1資本工具價值清零，也令市場感到意外。FINMA宣佈總額約160億瑞郎（約170億美元）的瑞信Additional Tier 1債券因觸發政府特別支持條款而全額減記。這意味著，為確保私人投資者幫助承擔成本，這些面值的債券將變得一文不值。這是AT1債券市場成立以來的最大減記，也動搖了市場一直以來遵循的規則。一般情況下，債券具有優先償還權，即股東虧損歸零後再輪到債券。而瑞信這次AT1債券卻在保留部分股東權益的同時、讓債券持有人承擔損失，儘管不違背發行時的說明，但在資本市場上依然是一件顛覆常識的事件。彙豐固定收益研究全球主管StevenMajor表示：“當投資者購買AT1時，他知道自己的資本結構低於優先級。但他認為自己高於股票。”
據報導，瑞士政府在瑞銀收購瑞信銀行案中的角色，已經受到債券投資者和國際監管機構的批評。瑞銀近日匆匆收購瑞信銀行，是在瑞士政府壓力下的“逼婚”結果。而且在收購交易中，近170億美元的瑞信銀行債券被一筆勾銷，一反以往首先保護債權投資者的做法，使債券持有人損失慘重。這些債權投資者還擔心，將來他們可能會在類似的收購案中被犧牲。
不過，歐洲央行和英國央行已經先後表示，他們將來不會跟隨瑞士的這一做法，而是仍會繼續奉行先讓股東承擔損失的原則。3月20日，歐央行強調在歐盟的金融風險處置框架下，核心一級資本是最先吸收損失的工具，只有在核心一級資本工具充分吸收損失後才需要減記其他一級資本（AT1）工具，這一方法將繼續指導相關監管部門在危機干預中的行動。其他一級資本（AT1）工具現在是、將來仍是歐洲銀行資本結構的重要部分。
3月19日，美聯儲宣佈與加拿大、英國、日本、歐洲和瑞士央行聯合開展流動性操作，旨在緩解全球市場的流動性擔憂，並阻止危機蔓延至全球銀行體系。
因此，瑞士政府成功撮合瑞銀收購瑞信，暫時性緩解了危機，但全球金融市場的餘波未了，歐美銀行流動性危機還需要看美聯儲、歐洲各國央行加息的情況。因為歐美銀行危機的根源在於央行多次強硬加息下，銀行為了兌付儲戶提款需求，將賬面虧損的債券投資轉為實際虧損。不論是瑞士政府出手為瑞銀有限地兜底，還是美聯儲聯合五國央行釋放美元流動性，實際上都是一種解決短期危機的辦法。歐美銀行的流動性衝擊大概率會持續一段時間，資本市場也會因此受到不同程度的影響。各國金融監管部門需要加強對金融機構的監管，努力維持金融穩定。
作者/清華大學經濟學研究所 王勇
編輯/嶽彩周
